近日,，在第十二屆全國人大常委會第十八次會議上，證監(jiān)會主席肖鋼受國務(wù)院委托就《關(guān)于授權(quán)國務(wù)院在實施股票發(fā)行注冊制改革中調(diào)整適用＜中華人民共和國證券法＞有關(guān)規(guī)定的決定（草案）》（以下簡稱《草案》作出說明,，包括草案規(guī)定的授權(quán)事項,、實施期限以及相關(guān)配套要求三方面內(nèi)容。

注冊制將“于法有據(jù)”

12月9日,，證監(jiān)會發(fā)布消息稱,，國務(wù)院常務(wù)會議審議通過了擬提請全國人大常委會審議的《草案》,。近日，十二屆全國人大常委會第十八次會議在北京舉行,。會議聽取國務(wù)院關(guān)于提請審議《草案》的議案,，肖鋼當(dāng)天就《草案》向會議作了說明。

肖鋼指出,，與股票發(fā)行核準制度相比,，注冊制是一種更為市場化的股票發(fā)行制度，其主要內(nèi)容是以信息披露為中心,，完善信息披露規(guī)則,，由證券交易所負責(zé)企業(yè)股票發(fā)行申請的注冊審核，報證監(jiān)會注冊生效,。

肖鋼表示,，股票發(fā)行時機、規(guī)模,、價格等由市場參與各方自行決定,，投資者對發(fā)行人的資產(chǎn)質(zhì)量、投資價值自主判斷并承擔(dān)投資風(fēng)險,。

引起各方廣泛關(guān)注的是,，肖鋼介紹草案規(guī)定了三方面內(nèi)容：一是授權(quán)事項，肖鋼表示,，全國人大常委會授權(quán)國務(wù)院對擬在滬深交易所上市交易的股票的公開發(fā)行,，調(diào)整適用證券法關(guān)于股票公開發(fā)行核準的有關(guān)規(guī)定，實行注冊制度,，具體事項由國務(wù)院作出安排,，報全國人大常委會備案；二是實施期限,，授權(quán)決定的實施期限為二年,，自授權(quán)決定施行之日起算；三是相關(guān)配套要求,，授權(quán)決定實施期間,，國務(wù)院要加強對股票發(fā)行注冊制改革工作的組織領(lǐng)導(dǎo)，證監(jiān)會要會同有關(guān)部門加強事中事后監(jiān)管,，切實保護投資者合作權(quán)益,，并認真總結(jié)經(jīng)驗，及時提出修改完善證券法有關(guān)規(guī)定的建議,。

一位投行人士對記者表示,，結(jié)合證監(jiān)會此前的表態(tài)來看，在全國人大常委會審議通過授權(quán)決定后，國務(wù)院將根據(jù)授權(quán),，調(diào)整適用《證券法》關(guān)于股票公開發(fā)行核準制度的有關(guān)規(guī)定,，對具體事項作出相關(guān)制度安排。而證監(jiān)會則將根據(jù)國務(wù)院確定的制度安排,，制定《股票公開發(fā)行注冊管理辦法》等相關(guān)部門規(guī)章和規(guī)范性文件,，對注冊條件、注冊機關(guān),、注冊程序,、審核要求、信息披露,、中介機構(gòu)職責(zé)以及相應(yīng)的事中事后監(jiān)督管理等作出全面具體的規(guī)定,，向社會公開征求意見后公布實施。

IPO排隊企業(yè)仍在擴容

實際上,，市場各方對于注冊制推進的關(guān)注,，還是源于IPO供給變化對市場造成的沖擊。不過此前證監(jiān)會曾公開表示,，注冊制改革是一個循序漸進的過程,，不會一步到位，對新股發(fā)行節(jié)奏和價格不會一下子放開,，不會造成新股大規(guī)模擴容,。

不過無論如何，龐大的IPO“堰塞湖”依舊是一個尚待解決的問題,。而從近期的情況來看,，IPO核準制與注冊制銜接過程中各種不確定性，絲毫沒有阻擋企業(yè)沖擊A股的激情,。根據(jù)證監(jiān)會公布的最新信息,，截至2015年12月17日，證監(jiān)會受理首發(fā)企業(yè)718家,，其中,，已過會67家，未過會651家,。需要指出的是,，就在大約一個月前的11月19日，證監(jiān)會受理首發(fā)企業(yè)數(shù)量尚為682家,。

“排隊企業(yè)數(shù)量的增長,，主要是兩個方面因素引起”。一位投行人士對《每日經(jīng)濟新聞》記者表示,，一方面是證監(jiān)會在正常受理企業(yè)IPO申請,，但是另一面年內(nèi)新股發(fā)行規(guī)模已經(jīng)確定,，就是前期暫緩發(fā)行的28家。而且證監(jiān)會此前關(guān)于“注冊制實施后,，現(xiàn)有在審企業(yè)排隊順序不作改變”的明確表態(tài)，也讓很多企業(yè)選擇盡快加入IPO排隊序列當(dāng)中,。（每日經(jīng)濟新聞）

注冊制改革的目標與路徑

從路徑來看,，中國的IPO注冊制是漸進式的：從審批制到核準制然后再到注冊制，我們走了20年,。臺灣也是這樣,，臺灣從1983年就開始實行核準制和注冊制并行的制度，經(jīng)過23年,、到2006年以后才真正完成實行注冊制,。中國可能不會走那么長時間，但是肯定是從新三板,、中小板這些比較基礎(chǔ)的,、影響力也比較小的市場里開始，最后才是主板的注冊制,，是一步一步來的,，絕對不是休克式的。

從本質(zhì)上看,，注冊制改革有兩大主要目標：

第一個就是通過解決供求的失衡,，來解決高IPO價、高市盈率和高超募現(xiàn)象,，正是因為上市的額度和規(guī)模管制,，股票供求不平衡造成了這三高，注冊制就是創(chuàng)造一個供求平衡的環(huán)境,。

第二個是通過減少審批環(huán)節(jié)去行政化,，提高發(fā)行效率，減少權(quán)力的尋租,。

在這些目標下面,，中國的注冊制可能會呈現(xiàn)四個基本特征：

第一個企業(yè)天然擁有發(fā)行股票籌集資金的權(quán)力。這里面他把在市場上募集資金的權(quán)力,，就是股權(quán)融資的權(quán)力,，讓度給每個企業(yè)。也就是最近克強總理說的,，中國要鼓勵一個創(chuàng)業(yè)的社會,。如果你沒有給他一個股權(quán)募資的很寬松的環(huán)境，他創(chuàng)業(yè)怎么創(chuàng),，就靠自己積攢的那些積蓄來創(chuàng)業(yè),，肯定不是這個民族產(chǎn)業(yè)發(fā)展的健康之道,。所以說應(yīng)該有一個，包括股權(quán)眾籌在內(nèi)的多渠道的一個股權(quán)融資的平臺和路徑,，他才能夠有一個非常好的創(chuàng)業(yè)時代的到來,。在這種情況下面，我認為制度應(yīng)該賦予一個企業(yè)天然發(fā)行股票來募集資金的權(quán)力,。

第二個我們會跟美國一樣,，秉持以信息披露為中心的監(jiān)管理念。換句話說,，我們的證監(jiān)會要從家長做回警察,，警察和家長的功能是不一樣的。

第三個各個市場主體歸位盡責(zé),。上市公司中介機構(gòu)和監(jiān)管人,、投資人都應(yīng)該為自己的行為負責(zé)任，如果你錯了,，你應(yīng)該付出代價,。

第四個寬進嚴管，重在事后和事中的監(jiān)管,。以后上市會容易,，但是違規(guī)的懲罰會比現(xiàn)在嚴厲的多，也就是違規(guī)的成本會上升很多,。

這就是IPO注冊制以后整個的監(jiān)管環(huán)境的一種改變,，注冊制本身不是目的，它只是市場化的一個路徑,，真正的目的就打造一個很健康的證券市場,。

我們看看中國IPO注冊制的漸進式改革，會有哪些要素是必須的：

第一個就是信息披露制度,，以后虛假信息在法律和法規(guī)層面的懲罰會更加嚴厲,。

第二個與之相匹配的集體訴訟的法律框架，在行政監(jiān)管者退出之后,，所有投資者都是監(jiān)管者,，如果一個投資者發(fā)現(xiàn)公司存在虛假信息，或者存在侵犯投資者利益的行為,，這個投資者起訴你后勝訴了,，那么所有的投資者都將獲賠，在這種情況下,，公司造假的代價就非常大,，從而抑制造假行為。

第三個就是簡單高效的轉(zhuǎn)板機制,。如果一個公司沒落到一定的程度,，它就應(yīng)該逆轉(zhuǎn)板到一個中小板或者新三板去,，反過來，新三板的公司如果好就轉(zhuǎn)到主板,。這樣一種轉(zhuǎn)板機制能鼓勵資金,，尤其是一些PE和風(fēng)投，投向一個創(chuàng)業(yè)期的企業(yè)：因為上市很容易,，上市以后轉(zhuǎn)板也很容易,，所以上市對這些投資者而言變得不是那么重要，關(guān)注點轉(zhuǎn)向被投資企業(yè)業(yè)績怎么樣,、是否能不斷成長。

第四個就是中介機構(gòu)的職能和相應(yīng)的約束機制也會加強,。

在這種前提下面,，注冊制的環(huán)境才會成熟，跟注冊制誕生相對應(yīng)的就是退市會變得順理成章,。注冊制本身它不是孤立的,，以上這些制度的相應(yīng)出臺是為注冊制創(chuàng)造一個必要的政策和法律環(huán)境。

從注冊制改革的路徑來看其實就兩個,，一個就是去行政化,，證監(jiān)會不再控制發(fā)行規(guī)模和發(fā)行節(jié)奏；一個就是放開市盈率限制,，把定價權(quán)交給市場,，再通過一個立法的方式和行業(yè)自律的方式來約束企業(yè)的一些不良行為。