一度不被券商重視的股票質(zhì)押式回購(gòu)交易業(yè)務(wù)自去年下半年以來(lái)銜枚疾進(jìn),，如今更是以驚人的速度擴(kuò)張,，據(jù)滬深交易所最新月報(bào)顯示，股票質(zhì)押回購(gòu)業(yè)務(wù)已突破萬(wàn)億,。有業(yè)內(nèi)人士分析,，這主要是由于股權(quán)質(zhì)押相比融資融券而言尤其自身的優(yōu)勢(shì)，因此,，股票質(zhì)押回購(gòu)業(yè)務(wù)也能在這么短的時(shí)間內(nèi)突破萬(wàn)億,。

股票質(zhì)押回購(gòu)業(yè)務(wù)規(guī)模首次突破萬(wàn)億 中小券商彎道超車(chē)

滬深交易所股票質(zhì)押式回購(gòu)交易業(yè)務(wù)最新月報(bào)顯示，截至2016年8月31日,，滬深兩市股票質(zhì)押回購(gòu)待購(gòu)回初始交易金額達(dá)10099.22億元,，為該業(yè)務(wù)上線以來(lái)首次突破萬(wàn)億大關(guān),。

伴隨這一業(yè)務(wù)規(guī)模的快速發(fā)展，各家證券公司的市場(chǎng)排名也隨之發(fā)生改變,。在股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)的市場(chǎng)份額排名中,，大型證券公司依然保持領(lǐng)跑優(yōu)勢(shì)，然而,，不少中小券商正借道股權(quán)質(zhì)押,，實(shí)現(xiàn)在信用交易領(lǐng)域上的“彎道超車(chē)”。

從券商市場(chǎng)份額看,，中信證券以664.61億元的規(guī)模摘得榜首席位,；海通證券緊隨其后，市場(chǎng)規(guī)模為649.85億元,；國(guó)泰君安的市場(chǎng)規(guī)模為521.49億元,，位居第三。此外,，進(jìn)入前十的大型券商還有華泰證券,、申萬(wàn)宏源證券及招商證券。

前十中的另外四席被中小券商占據(jù),。其中,，華融證券以373.12億元的市場(chǎng)規(guī)模高居全行業(yè)第五。平安,、東方,、長(zhǎng)江的表現(xiàn)同樣可圈可點(diǎn)，分列行業(yè)的第七,、第九和第十位,。

某大型上市券商資深信用交易人士表示，一些券商之所以能在這一年內(nèi)快速崛起,，并非靠自有資金強(qiáng)大,，而是靠成為銀行資金端的通道而做大規(guī)模。

深交所數(shù)據(jù)顯示,，平安證券截至今年8月底的待購(gòu)回初始交易金額總規(guī)模為277.8億元,。其中，自有出資規(guī)模僅52.8億元,；集合計(jì)劃出資規(guī)模為3277萬(wàn)元,；而來(lái)自于定向客戶出資的規(guī)模則高達(dá)224.6億元。

“定向客戶計(jì)劃資金的來(lái)源通常都是銀行端,。簡(jiǎn)單點(diǎn)說(shuō),，就是資金及客戶均來(lái)自銀行，只是借券商定向資管計(jì)劃的通道完成。而券商也僅能獲得微薄的通道收入,?！鄙鲜鋈绦庞媒灰兹耸勘硎荆谌蛸Y產(chǎn)荒且流動(dòng)性充沛的情況下,，大股東股權(quán)質(zhì)押被銀行視為優(yōu)質(zhì)資產(chǎn),，因而成為眾多銀行爭(zhēng)搶對(duì)象,，而銀行相比券商更有獲取低廉資金成本的優(yōu)勢(shì),，未來(lái)這一趨勢(shì)可能還會(huì)持續(xù)。

深交所數(shù)據(jù)顯示,，截至今年8月,，股票質(zhì)押回購(gòu)業(yè)務(wù)中，券商自有出資規(guī)模為2797億元,，定向出資規(guī)模為3217億元,，券商自有出資規(guī)模比定向出資規(guī)模少420億元。

所謂幾家歡喜幾家愁,。在融資融券業(yè)務(wù)中排名居前的銀河證券,、廣發(fā)證券、國(guó)信證券在本項(xiàng)業(yè)務(wù)中的最新排名并不十分靠前,。

某不愿具名的資深業(yè)內(nèi)人士表示,，原先各家證券公司都將目光集中于融資融券業(yè)務(wù)上,，因?yàn)闃I(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)低，產(chǎn)生的收入除利息以外,，還有客戶交易傭金,。而隨著去年極端行情的出現(xiàn)，兩融客戶普遍降杠桿,，融資融券規(guī)模不斷走低,，傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)乏力，部分券商轉(zhuǎn)而在定增,、股票質(zhì)押等機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)上尋求突破,。不過(guò)，股權(quán)質(zhì)押相比兩融而言,，不僅少了交易傭金收入,，風(fēng)險(xiǎn)也相對(duì)較高,。此前,，也出現(xiàn)了少數(shù)上市公司的控股股東通過(guò)高位股權(quán)質(zhì)押融資完成套現(xiàn)離場(chǎng),，并將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給資金融出方的案例,。雖然大部分最后都通過(guò)引入實(shí)力雄厚的新重組方而化險(xiǎn)為夷，但還是導(dǎo)致部分券商以審慎態(tài)度看待這一業(yè)務(wù),。（上海證券報(bào)）

股票質(zhì)押

股票質(zhì)押已是一種比較成熟的融資模式，它主要是以取得現(xiàn)金為目的,，公司通過(guò)股票質(zhì)押融資取得的資金通常用來(lái)彌補(bǔ)流動(dòng)資金不足,，股票質(zhì)押融資不是一種標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品，在本質(zhì)上更體現(xiàn)了一種民事合同關(guān)系,，在具體的融資細(xì)節(jié)上由當(dāng)事人雙方合意約定,。正常情況下，無(wú)論股票是否處于限售期,，均可作為質(zhì)押標(biāo)的,。限售股質(zhì)押，在限售期先于行權(quán)時(shí)間結(jié)束的,，應(yīng)當(dāng)認(rèn)定質(zhì)押合同有效,。涉及的要素主要針對(duì)標(biāo)的證券,、融資方,、交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)三個(gè)方面,。

一、標(biāo)的證券

就標(biāo)的證券來(lái)說(shuō),，標(biāo)的證券的價(jià)格及未來(lái)預(yù)期價(jià)格（結(jié)合質(zhì)押率判斷——決定項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)）,、質(zhì)押率（決定項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)和融資額度）,、類(lèi)型（是否限售及解禁期決定處置時(shí)間、處置難度,、場(chǎng)內(nèi)還是場(chǎng)外質(zhì)押）是決定融資成本,、融資額度、融資期限,、交易結(jié)構(gòu)的最核心要素,。舉例來(lái)說(shuō)：

（1）標(biāo)的證券的價(jià)格及未來(lái)預(yù)期價(jià)格：當(dāng)標(biāo)的證券價(jià)格處于相對(duì)歷史價(jià)格較高的位置時(shí)，輔以較低的質(zhì)押率可緩解質(zhì)押價(jià)格較高的風(fēng)險(xiǎn),；若標(biāo)的證券價(jià)位較高，但未來(lái)有較強(qiáng)的利潤(rùn)增長(zhǎng)預(yù)期,，也可不用強(qiáng)求較低的質(zhì)押率,。一般地，標(biāo)的證券質(zhì)押價(jià)格以基準(zhǔn)日收盤(pán)價(jià)和20日均價(jià)孰低為準(zhǔn),，基準(zhǔn)日可選擇為確定的某一日,，也可以為辦理質(zhì)押登記的當(dāng)日或前一日，選擇的原則是能真實(shí)反映股票價(jià)值——即與當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)價(jià)最為接近,。當(dāng)遇到凈利潤(rùn)處于被ST邊緣或內(nèi)控極度混亂可能被會(huì)計(jì)師事務(wù)所出具無(wú)法發(fā)表意見(jiàn)的審計(jì)報(bào)告而被*ST的標(biāo)的證券時(shí),，需要審慎判斷其被ST和退市的概率。

（2）質(zhì)押率：質(zhì)押率的選擇與標(biāo)的證券價(jià)格息息相關(guān),，一般來(lái)說(shuō),，市場(chǎng)上通常對(duì)主板流通股采用五折到六折甚至更高的質(zhì)押率，對(duì)主板限售股采用四折到五折的質(zhì)押率,，對(duì)中小板和創(chuàng)業(yè)板流通股采用四到五折的質(zhì)押率,，對(duì)中小板和創(chuàng)業(yè)板限售股采用二到四折的質(zhì)押率，具體還要視融資方的信用狀況而定,。

（3）類(lèi)型：限售股質(zhì)押融資的融資期限一般要長(zhǎng)于解禁期，否則到期后難以處置,；流通股的流動(dòng)性較限售股強(qiáng),，因此其風(fēng)險(xiǎn)較小、融資成本較低,；場(chǎng)內(nèi)質(zhì)押一般用于融資到期時(shí)質(zhì)押股票處于流通狀態(tài)的情形，否則與辦理強(qiáng)制執(zhí)行公證的場(chǎng)外質(zhì)押模式差別不大,。

（4）其他因素：遇到停牌、股權(quán)糾紛,、涉及重大訴訟等情形時(shí),，仍根據(jù)前三大要素進(jìn)行實(shí)質(zhì)風(fēng)險(xiǎn)判斷。

二,、資金方信用

股票質(zhì)押融資的資金方在市場(chǎng)上主要有以下幾種：

（1）上市公司控股股東法人：分為有其他資產(chǎn)的集團(tuán)公司和無(wú)其他資產(chǎn)的純持股平臺(tái)兩類(lèi),，前者資信狀況優(yōu)于后者，但需要關(guān)注其目前存續(xù)股票質(zhì)押融資中已質(zhì)押股票占其所持有股票的比例,。目前資本市場(chǎng)已出現(xiàn)因股票質(zhì)押融資跌破平倉(cāng)線無(wú)法補(bǔ)充質(zhì)押涉及上市公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移的案例,，也有借殼上市后通過(guò)資本運(yùn)作在短時(shí)間內(nèi)通過(guò)股票質(zhì)押套現(xiàn)融資數(shù)額甚至大于買(mǎi)殼總成本的案例，其中的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn),、操作風(fēng)險(xiǎn),、違約成本等值得金融機(jī)構(gòu)和投資者仔細(xì)揣摩和學(xué)習(xí)。

（2）上市公司實(shí)際控制人及其一致行動(dòng)人：主要判斷實(shí)際控制人及其一致行動(dòng)人的償債能力,、補(bǔ)充質(zhì)押和補(bǔ)充保證金的能力,、違約成本和歷史信譽(yù)等因素，實(shí)際控制人普遍違約成本極高,，但也架不住諸如*ST超日倪開(kāi)碌這種情況,，雖然最后得以善終,，但其間的艱辛只有那些深陷其中的金融機(jī)構(gòu)經(jīng)辦人員才知道。

（3）上市公司的其他股東：其中比較特別的是從事股權(quán)投資的資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)質(zhì)押融資,，融資一般用于杠桿投資,，因此針對(duì)此類(lèi)融資項(xiàng)目在合法合規(guī)性方面需要考慮出質(zhì)人對(duì)擬質(zhì)押標(biāo)的證券擁有的真實(shí)可操作權(quán)限和償債能力，若是通過(guò)募集資金發(fā)行產(chǎn)品和出售份額取得的股權(quán),，在其相關(guān)合同中必須要有授權(quán)條款,，若沒(méi)有授權(quán)條款的需要獲得該產(chǎn)品層面最高權(quán)力機(jī)構(gòu)的決議，并在充分考慮其償債能力后推進(jìn),。

（4）上市公司高管,、其他自然人股東：主要考慮其償債能力，一般金額不大,，券商場(chǎng)內(nèi)質(zhì)押操作較為便捷,，但高管限售股的流動(dòng)性較差，違約處置時(shí)需要完成過(guò)戶才可處置,，但過(guò)戶的前提是股票處于未質(zhì)押狀態(tài),。

三、預(yù)警線和平倉(cāng)線

預(yù)警線和平倉(cāng)線的設(shè)置一定要充分考慮實(shí)際可操作性,，比如2015年6月大跌前停牌的股票在停牌期間想要進(jìn)行質(zhì)押融資,，設(shè)置合理的質(zhì)押率和預(yù)警平倉(cāng)線，以避免放款后不久就出現(xiàn)融資方補(bǔ)倉(cāng)的情形,。

一般預(yù)警線和平倉(cāng)線的組合有以下幾種：200%/180%、180%/160%,、160%/140%,、140%/130%，不難看出,，預(yù)警線和平倉(cāng)線一般相差至少20%,，這是為了避免相鄰的兩個(gè)自然日出現(xiàn)連續(xù)跌停的情況，融資方來(lái)不及進(jìn)行補(bǔ)充質(zhì)押或保證金操作,。

一般在交易細(xì)節(jié)設(shè)計(jì)中,，當(dāng)股價(jià)或履約保障比例跌破預(yù)警線未按時(shí)增加質(zhì)押物時(shí)、跌破平倉(cāng)線時(shí)資金方有權(quán)要求融資方提前還款,，若融資方繼續(xù)違約,，則可啟動(dòng)違約處置預(yù)案。

四,、停牌

停牌是股票質(zhì)押融資中一種較為特殊的情形,，由于股票質(zhì)押融資的流動(dòng)性至關(guān)重要，而停牌嚴(yán)重影響了股票的流動(dòng)性,，因此大多數(shù)銀行不接受停牌期間的股票質(zhì)押融資項(xiàng)目,，或者帶“復(fù)牌后放款”的條件過(guò)會(huì),。但實(shí)際上，大多數(shù)停牌又需要通過(guò)股權(quán)質(zhì)押進(jìn)行融資的上市公司控股股東,，其上市公司一般處于資產(chǎn)重組或面臨大額并購(gòu)情形,，股票未來(lái)的價(jià)值可期，結(jié)合融資方的資信狀況和交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)可有效規(guī)避流動(dòng)性的風(fēng)險(xiǎn),。

此外,，停牌也是上市公司控股股東進(jìn)行股票質(zhì)押融資后，面臨難以償債問(wèn)題時(shí),，為避免上市公司實(shí)際控制人易主而采取的下下之策,，股災(zāi)和經(jīng)濟(jì)形勢(shì)不景氣時(shí)易發(fā)，由此衍生的買(mǎi)殼方式和借殼上市由于操作較為簡(jiǎn)便,、節(jié)約時(shí)間和成本,，目前頗受資本運(yùn)作者青睞。

實(shí)際上,，之所以股票質(zhì)押回購(gòu)業(yè)務(wù)規(guī)模能如此快速突破萬(wàn)億,，這與去年極端行情的出現(xiàn)分不開(kāi)，融資融券客戶普遍降杠桿,，規(guī)模不斷走低,，傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)乏力，部分券商轉(zhuǎn)而在定增,、股票質(zhì)押等機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)上尋求突破,。而股票質(zhì)押憑借其交易傭金與風(fēng)險(xiǎn)程度的優(yōu)勢(shì)脫穎而出，迅速突破萬(wàn)億交易額,。