• 【發(fā)布單位】作者：林堅(jiān) 楊大泉 王曉峰 蔡云偉 秦宏
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• 【發(fā)布日期】2004-02-09 13:48:23
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• 【所屬類(lèi)別】立法追蹤

-《國(guó)務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開(kāi)放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見(jiàn)》解讀-

《意見(jiàn)》解讀之一：資本市場(chǎng)發(fā)展重要的里程碑



 對(duì)資本市場(chǎng)的認(rèn)識(shí)不斷深化



 細(xì)讀這一文件,讓人印象最深刻的一點(diǎn)是,黨中央,、國(guó)務(wù)院對(duì)大力發(fā)展資本市場(chǎng)重要性的認(rèn)識(shí)已上升到了一個(gè)新的高度。從黨的十六大提出"推進(jìn)資本市場(chǎng)的改革開(kāi)放和穩(wěn)定發(fā)展",到十六屆三中全會(huì)提出"大力發(fā)展資本和其他要素市場(chǎng)",再到此次國(guó)務(wù)院的《意見(jiàn)》更進(jìn)一步提出"大力發(fā)展資本市場(chǎng)是一項(xiàng)重要的戰(zhàn)略任務(wù)",表明最高決策層對(duì)發(fā)展資本市場(chǎng)的重視程度在不斷提高,。



 長(zhǎng)期以來(lái),國(guó)人對(duì)"資本"和"資本市場(chǎng)"的概念有著不同的理解,。從最初創(chuàng)立證券市場(chǎng)時(shí)姓"社"姓"資"的爭(zhēng)論,到后來(lái)的懷疑"股市是制造泡沫的場(chǎng)所",再到后來(lái)的擔(dān)心全流通會(huì)導(dǎo)致國(guó)有資產(chǎn)流失等等,無(wú)不說(shuō)明一些人對(duì)資本市場(chǎng)發(fā)展還存在著思想認(rèn)識(shí)上的顧慮和分歧。這種顧慮和分歧,在很大程度上制約了資本市場(chǎng)的正常發(fā)展,。



 但可喜的是,我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的偉大實(shí)踐也漸漸改變了許多人原先對(duì)資本及資本市場(chǎng)的看法,深化了人們對(duì)資本,、資本市場(chǎng)的特性、規(guī)律和作用的認(rèn)識(shí),。1993年黨的十四屆三中全會(huì)的決議中提出:"個(gè)人收入分配要堅(jiān)持以按勞分配為主體,、多種分配方式并存的制度","允許屬于個(gè)人的資本等生產(chǎn)要素參與收益分配",這是在黨的文件中第一次承認(rèn)"資本"可以參與分配,是一次歷史性的突破。1999年黨的十五大報(bào)告明確提出:"把按勞分配與按生產(chǎn)要素分配結(jié)合起來(lái)",則又比此前的論述進(jìn)了一步,。2002年黨的十六大報(bào)告在總結(jié)以往理論和實(shí)踐的基礎(chǔ)上又進(jìn)一步提出:"確立勞動(dòng),、資本、技術(shù)、管理等生產(chǎn)要素按貢獻(xiàn)參與分配的原則",。對(duì)資本的認(rèn)識(shí)不斷深化,以及承認(rèn)資本在參與財(cái)富和價(jià)值創(chuàng)造中的貢獻(xiàn),也促進(jìn)了人們對(duì)資本市場(chǎng)有了越來(lái)越全面的認(rèn)識(shí),。



 發(fā)展資本市場(chǎng)具有重要意義



 充分認(rèn)識(shí)大力發(fā)展資本市場(chǎng)的重要意義,是推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開(kāi)放和穩(wěn)定發(fā)展的前提?！兑庖?jiàn)》提出了九條意見(jiàn),頭一條就是專(zhuān)門(mén)談大力發(fā)展資本市場(chǎng)的重要意義,這種安排本身就體現(xiàn)了其良苦用心,。



 本世紀(jì)頭20年,我國(guó)將全面建設(shè)小康社會(huì),完善社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制,推動(dòng)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)戰(zhàn)略性調(diào)整,保持國(guó)民經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速健康發(fā)展,不斷提高人民生活水平。資本市場(chǎng)的實(shí)踐和我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的戰(zhàn)略目標(biāo)都表明,完善社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制需要發(fā)揮資本市場(chǎng)優(yōu)化資源配置的功能,國(guó)民經(jīng)濟(jì)持續(xù),、快速增長(zhǎng)需要資本市場(chǎng)成為眾多企業(yè)直接融資的場(chǎng)地,；經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的戰(zhàn)略性調(diào)整需要資本市場(chǎng)提供兼并重組的平臺(tái)；不斷提高人民生活水平也需要資本市場(chǎng)為人們提供一個(gè)分享經(jīng)濟(jì)發(fā)展成果,、增加個(gè)人財(cái)富的機(jī)會(huì),。因此,大力發(fā)展資本市場(chǎng),對(duì)我國(guó)實(shí)現(xiàn)本世紀(jì)頭20年國(guó)民經(jīng)濟(jì)翻兩番的戰(zhàn)略目標(biāo)的確具有重要意義。



 與此同時(shí),我們也可以預(yù)計(jì)到,經(jīng)濟(jì)的持續(xù)高速增長(zhǎng)會(huì)帶動(dòng)企業(yè)的大量融資需求,；經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整過(guò)程中的企業(yè)兼并與重組會(huì)帶來(lái)大量的服務(wù)需求,；人民生活的進(jìn)一步改善會(huì)大大提高人均收入,增加對(duì)多元化投資的需求；金融資源的優(yōu)化配置,提高了對(duì)多樣化風(fēng)險(xiǎn)管理工具的需求,。凡此種種,都是我國(guó)資本市場(chǎng)未來(lái)的巨大發(fā)展空間,也說(shuō)明在我國(guó)大力發(fā)展資本市場(chǎng)已具備良好的客觀(guān)條件,。



 但是,正如《意見(jiàn)》所指出的那樣,"我國(guó)資本市場(chǎng)是伴隨著經(jīng)濟(jì)體制改革的進(jìn)程逐步發(fā)展起來(lái)的。由于建立初期改革不配套和制度設(shè)計(jì)上的局限,資本市場(chǎng)還存在一些深層次問(wèn)題和結(jié)構(gòu)性矛盾,制約了市場(chǎng)功能的有效發(fā)揮,。"這些問(wèn)題和矛盾,也長(zhǎng)期困擾著市場(chǎng)參與各方,制約了市場(chǎng)參與者的積極性,影響了投資者的信心,阻礙了資本市場(chǎng)進(jìn)一步發(fā)展的步伐,。因此,解決影響資本市場(chǎng)發(fā)展的問(wèn)題和矛盾,清除影響資本市場(chǎng)發(fā)展的這些障礙,不僅具有現(xiàn)實(shí)意義,更具有長(zhǎng)遠(yuǎn)意義?！兑庖?jiàn)》指出,"這些問(wèn)題是資本市場(chǎng)發(fā)展中遇到的問(wèn)題,也只有在發(fā)展中逐步加以解決,。"也就是說(shuō),只有發(fā)展才是解決問(wèn)題的最好辦法。



 "六個(gè)堅(jiān)持"最為關(guān)鍵



 正是基于對(duì)新時(shí)期大力發(fā)展資本市場(chǎng)的必要性和可能性的正確認(rèn)識(shí),以及對(duì)資本市場(chǎng)存在問(wèn)題的形成和解決方式的科學(xué)分析和把握,《意見(jiàn)》深思熟慮地提出了今后大力發(fā)展資本市場(chǎng)的指導(dǎo)思想,其中的"六個(gè)堅(jiān)持"是最為關(guān)鍵的,即:堅(jiān)持服務(wù)于國(guó)民經(jīng)濟(jì)全局,實(shí)現(xiàn)與國(guó)民經(jīng)濟(jì)協(xié)調(diào)發(fā)展,；堅(jiān)持依法治市,保護(hù)投資者特別是社會(huì)公眾投資者的合法權(quán)益,；堅(jiān)持資本市場(chǎng)改革的市場(chǎng)化取向,充分發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制的作用；堅(jiān)持改革的力度,、發(fā)展的速度與市場(chǎng)可承受程度的統(tǒng)一,處理好改革,、發(fā)展、穩(wěn)定的關(guān)系,；堅(jiān)持用發(fā)展的辦法解決前進(jìn)中的問(wèn)題,處理好加快資本市場(chǎng)發(fā)展與防范市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系,；堅(jiān)持循序漸進(jìn),不斷提高對(duì)外開(kāi)放水平。這"六個(gè)堅(jiān)持"可以說(shuō)是對(duì)過(guò)去十多年發(fā)展資本市場(chǎng)實(shí)踐的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)的經(jīng)典總結(jié),。



 按照《意見(jiàn)》的要求,今后發(fā)展資本市場(chǎng)的總目標(biāo)為:以擴(kuò)大直接融資,、完善現(xiàn)代市場(chǎng)體系、更大程度地發(fā)揮市場(chǎng)在資源配置中的基礎(chǔ)性作用為目標(biāo),建設(shè)透明高效,、結(jié)構(gòu)合理,、機(jī)制健全、功能完善、運(yùn)行安全的資本市場(chǎng),。這一總目標(biāo)的確定,著眼于資本市場(chǎng)各種功能的綜合發(fā)揮,較以往單一地強(qiáng)調(diào)發(fā)揮融資功能,有了明顯的改變,。



 《意見(jiàn)》是指導(dǎo)我國(guó)資本市場(chǎng)改革開(kāi)放和穩(wěn)定發(fā)展的綱領(lǐng)性文件,是新時(shí)期大力發(fā)展資本市場(chǎng)的強(qiáng)有力的引擎,?？梢韵嘈?《意見(jiàn)》的發(fā)布,有利于全社會(huì)加深對(duì)大力發(fā)展資本市場(chǎng)重要性的認(rèn)識(shí),有利于監(jiān)管部門(mén)盡快進(jìn)行必要的政策調(diào)整,有利于投資者明確市場(chǎng)發(fā)展方向和增強(qiáng)投資信心。



 《意見(jiàn)》解讀之二——六大突破打開(kāi)發(fā)展空間



 通讀《國(guó)務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開(kāi)放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見(jiàn)》(以下簡(jiǎn)稱(chēng)《意見(jiàn)》)最大的感受是,《意見(jiàn)》幾乎突破了原先所有的認(rèn)識(shí)局限,資本市場(chǎng)特別是證券市場(chǎng)由此將海闊憑魚(yú)躍,天高任鳥(niǎo)飛,。



 突破之一:流通股股東地位提升



 筆者認(rèn)為,此次《意見(jiàn)》在進(jìn)一步完善相關(guān)政策,促進(jìn)資本市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展方面提出的諸多要求中,最重要的是首次提出:要切實(shí)保護(hù)投資者特別是公眾投資者的合法權(quán)益,。



 這句話(huà)的意思,實(shí)質(zhì)是表明管理層已經(jīng)認(rèn)可公眾投資者在資本市場(chǎng)的重要地位,換而言之也就是將流通股股東在所有股東中所占的地位凸現(xiàn)出來(lái)。



 這是一個(gè)突破,。長(zhǎng)期以來(lái)有關(guān)方面一直借"同股同權(quán)"之名抹殺國(guó)內(nèi)市場(chǎng)實(shí)際上存在的流通股股東與非流通股股東的利益區(qū)分,甚至借此侵害流通股股東利益,。而由于缺乏法規(guī)依據(jù),流通股股東利益一直難以得到有效保障?！兑庖?jiàn)》的出臺(tái),等于認(rèn)同流通股股東這個(gè)利益群體的存在,這就為流通股股東提供了自衛(wèi)的武器,也很大程度上提升了流通股股東參與市場(chǎng)的積極性,。



 突破之二:解決股權(quán)分置要尊重市場(chǎng)規(guī)律



 除了保障流通股股東的利益外,影響市場(chǎng)最大的因素就是如何解決股權(quán)分置問(wèn)題。此次《意見(jiàn)》提出的解決原則是尊重市場(chǎng)規(guī)律,。



 尊重市場(chǎng)規(guī)律,也就是說(shuō)解決股權(quán)分置不能是由某一方說(shuō)了算,也就是說(shuō)不能因?qū)崿F(xiàn)自身利益最大化而損害市場(chǎng)利益,。從這個(gè)角度分析,今后如有股權(quán)分置問(wèn)題的解決方案,那么必然不同于以往重籌資、輕市場(chǎng)的做法,解決股權(quán)分置最終的目的是為了更好地發(fā)展市場(chǎng),因此有理由對(duì)未來(lái)的方案抱有樂(lè)觀(guān)的預(yù)期,。



 突破之三:重視資本市場(chǎng)投資回報(bào)



 在熟睹了十多年來(lái)資本市場(chǎng)所謂的籌資,、轉(zhuǎn)制功能之外,《意見(jiàn)》首次提出要重視資本市場(chǎng)的投資回報(bào),這不能不讓人眼前一亮。事實(shí)上,這樣的回報(bào)現(xiàn)在是太少了,。就以今年已公布現(xiàn)金分紅預(yù)案的15家公司為例,以這些公司年報(bào)公布前一個(gè)交易日收盤(pán)價(jià)為計(jì)算基準(zhǔn),這些先亮相的"靚女"平均分紅年回報(bào)率只有約1.2%,低于1年期固定存款收益,。"靚女"尚且如此,何況其他。如果《意見(jiàn)》出臺(tái)提升了分紅回報(bào),那么整個(gè)市場(chǎng)的價(jià)值中樞自然會(huì)因此上移,投資人的積極性也會(huì)大幅度提高,。



 突破之四:保險(xiǎn)公司將直接入市



 作為重要的金融機(jī)構(gòu),保險(xiǎn)公司出于政策制約一直無(wú)法直接入市操作,只能通過(guò)購(gòu)買(mǎi)證券投資基金的方式間接入市,。



 這樣的做法一方面限制了保險(xiǎn)公司入市的積極性,另一方面也限制保險(xiǎn)資產(chǎn)收益的可控性,使得保險(xiǎn)公司難以推出更多的精算產(chǎn)品?！兑庖?jiàn)》首次明確提出,支持保險(xiǎn)資金以多種方式直接投資資本市場(chǎng),并且逐步提高社會(huì)保障金,、企業(yè)補(bǔ)充養(yǎng)老金、商業(yè)保險(xiǎn)資金等入市比例,。這不但給保險(xiǎn)公司更廣闊的資金運(yùn)作空間,更重要的是給資本市場(chǎng)特別是證券市場(chǎng)投資者更充分的信心,。管理層能夠允許更大范圍的資金參與資本市場(chǎng),這本身就是對(duì)資本市場(chǎng)最大的肯定。



 突破之五:開(kāi)展基金公司融資試點(diǎn)



 這是《意見(jiàn)》中最出人意料的突破,。雖然關(guān)于開(kāi)展基金管理公司融資試點(diǎn),市場(chǎng)一直有所呼吁,但是出于對(duì)銀行資金的風(fēng)險(xiǎn)控制,有關(guān)方面并沒(méi)有給基金管理公司滿(mǎn)意的回答,。在去年中下旬,十屆全國(guó)人大常委會(huì)在通過(guò)基金法時(shí),還刪除了其中關(guān)于給開(kāi)放式基金融資的條款。



 但是短短3個(gè)月,《意見(jiàn)》就明確要穩(wěn)步開(kāi)展基金管理公司融資試點(diǎn),對(duì)于這個(gè)現(xiàn)象只能有一種解釋:管理層促進(jìn)資本市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展的力度出乎所有人的想象,。



 突破之六:券商將可貸款融通資金



 這個(gè)突破意義具有相當(dāng)?shù)默F(xiàn)實(shí)性,但這也是比較具有爭(zhēng)議的突破,。



 給券商貸款融通資金,在銀行系統(tǒng)有著相當(dāng)大的反對(duì)意見(jiàn)。畢竟有相當(dāng)多的券商資產(chǎn)狀況比較差,有關(guān)方面有比較大的顧慮。特別是在今年初南方證券被接管后,商業(yè)銀行還曾經(jīng)有意識(shí)地收緊對(duì)證券公司融資貸款業(yè)務(wù),。由此,直接導(dǎo)致1月8日,、9日兩天,同業(yè)拆借市場(chǎng)成交較以往減少100多億元,與此同時(shí)拆借平均利率增加了6.34個(gè)基點(diǎn)。國(guó)債回購(gòu)市場(chǎng)兩日也出現(xiàn)了成交量劇減70%,而利率大幅上升50%的勢(shì)態(tài),。



 但是現(xiàn)在券商不必再為資金束手無(wú)策了,如果《意見(jiàn)》要求有關(guān)方面為證券公司使用貸款融通資金創(chuàng)造有利條件的條款落到實(shí)處,。具備資信條件的券商大可借錢(qián)生錢(qián),從而也為券商的做大做強(qiáng)創(chuàng)造良好條件?！兑庖?jiàn)》還表示要繼續(xù)支持符合條件的券商公開(kāi)發(fā)行股票或發(fā)行債券,。



 整體而言,《意見(jiàn)》的出臺(tái)統(tǒng)一了全社會(huì)對(duì)市場(chǎng)的認(rèn)識(shí),打開(kāi)了資本市場(chǎng)特別是證券市場(chǎng)的政策空間,市場(chǎng)將因此呈現(xiàn)百舸爭(zhēng)流的興盛場(chǎng)景。



 《意見(jiàn)》解讀之三：審時(shí)度勢(shì) 力促市場(chǎng)創(chuàng)新



 選擇這樣一個(gè)時(shí)點(diǎn),推出引導(dǎo)資本市場(chǎng)未來(lái)改革與創(chuàng)新的綱領(lǐng)性文件,顯示出新一屆政府對(duì)經(jīng)濟(jì),、金融領(lǐng)域發(fā)展的審時(shí)度勢(shì)和高瞻遠(yuǎn)矚,顯示出新一屆政府規(guī)劃資本市場(chǎng)未來(lái)遠(yuǎn)景時(shí)運(yùn)籌帷幄的大智慧,。



 這一時(shí)點(diǎn),中國(guó)的經(jīng)濟(jì)總量已突破11萬(wàn)億,人均GDP超過(guò)了1000美元,中國(guó)居民的儲(chǔ)蓄存款余額已達(dá)10.4萬(wàn)億元。



 這一時(shí)點(diǎn),30多年的改革已使中國(guó)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)發(fā)生了根本性的變化,國(guó)有經(jīng)濟(jì)正在進(jìn)行改組改造,民營(yíng)經(jīng)濟(jì)越來(lái)越成為推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的原動(dòng)力之一,。據(jù)權(quán)威部門(mén)預(yù)計(jì),2004年我國(guó)民間投資將首次超過(guò)國(guó)有及其他投資增速,占全社會(huì)投資的比重將由去年的26.3%上升到26.7%,。



 這一時(shí)點(diǎn),中國(guó)銀行業(yè)的總資產(chǎn)已達(dá)21萬(wàn)億,保險(xiǎn)業(yè)總資產(chǎn)近萬(wàn)億,而被稱(chēng)為"老百姓養(yǎng)命錢(qián)"的社保基金總資產(chǎn)也已達(dá)到1330億元,。



 各方能量的高度聚集帶來(lái)的張力往往會(huì)破壞事物原有的邊界,使其在新的更廣闊的邊界中獲得新的平衡,這是自然界的法則,也是資本市場(chǎng)創(chuàng)新的法則,。來(lái)自經(jīng)濟(jì)、金融領(lǐng)域的巨變已經(jīng)在悄然之中醞釀著對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)原有邊界的挑戰(zhàn)和破壞,資本市場(chǎng)需要一次真正意義的變革來(lái)迎合中國(guó)經(jīng)濟(jì),、金融改革的節(jié)拍,。



 建立多層次資本市場(chǎng)時(shí)不我待



 肩負(fù)著完善社會(huì)主義經(jīng)濟(jì)體制重要使命的中國(guó)資本市場(chǎng)必須首先是個(gè)結(jié)構(gòu)完善的市場(chǎng),才能優(yōu)化社會(huì)資源的配置,才能發(fā)揮其促進(jìn)資本形成的作用。



 創(chuàng)業(yè)板,五年里這三個(gè)字變得越來(lái)越沉重,。它似乎成了一只搖晃在眾多渴求在資本市場(chǎng)融資的中小企業(yè)面前的"金蘋(píng)果"------眼看著伸手就能拿到,卻總也拿不到,。然而就在各種各樣的顧慮之中,全國(guó)第一大旅游網(wǎng)站攜程網(wǎng)在那斯達(dá)克上市,全國(guó)汽車(chē)業(yè)新銳長(zhǎng)城汽車(chē)赴港上市。



 一方面,在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中占有越來(lái)越重要地位的中小企業(yè)在資本市場(chǎng)融資方面受到與它們地位并不相稱(chēng)的待遇,；一方面,不少優(yōu)秀的民企被境外交易所"挖角",并吸引了部分境內(nèi)資金流向海外,。再看看去年A股市場(chǎng)IPO的情況,其資金募集規(guī)模僅為564.17億元,同比下降17.23%。而整個(gè)股票市場(chǎng)的總市值與GDP的比值仍然是遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國(guó)家,。



 這一切表明,具有為企業(yè)融資服務(wù)功能的中國(guó)資本市場(chǎng)存在著嚴(yán)重的結(jié)構(gòu)性缺陷,。正因如此,國(guó)務(wù)院的《意見(jiàn)》指出,在統(tǒng)籌考慮資本市場(chǎng)合理布局和功能定位的基礎(chǔ)上,逐步建立滿(mǎn)足不同類(lèi)型企業(yè)融資需求的多層次資本市場(chǎng)體系,研究提出相應(yīng)的證券發(fā)行上市條件并建立配套的公司選擇機(jī)制。



 也就是說(shuō),不僅是創(chuàng)業(yè)板,一個(gè)適合不同類(lèi)型的公司融資需求,適合不同投資者投資需求的,包括主板市場(chǎng),、創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng),、代辦股份轉(zhuǎn)讓市場(chǎng)、甚至是柜臺(tái)交易市場(chǎng)在內(nèi)的完整的資本市場(chǎng)融資體系,可能就在不遠(yuǎn)的將來(lái)呈現(xiàn)在我們面前,。



 債市革命正當(dāng)其時(shí)



 《意見(jiàn)》指出要在嚴(yán)格控制風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上,鼓勵(lì)符合條件的企業(yè)通過(guò)發(fā)行公司債券籌集資金,改變債券融資發(fā)展相對(duì)滯后的狀況,。



 一語(yǔ)中的。相對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家占2/3交易量的債券市場(chǎng),中國(guó)債券市場(chǎng)的失重顯得尤為突出,。2003年公司債發(fā)行總額408億元,雖然比上年增長(zhǎng)一成有余,但僅僅相當(dāng)于當(dāng)年企業(yè)貸款余額的0.57%,。



 作為中國(guó)這樣一個(gè)投資拉動(dòng)型經(jīng)濟(jì)的國(guó)家,固定資產(chǎn)投資對(duì)GDP的貢獻(xiàn)率不容小視,因此國(guó)債發(fā)行規(guī)模逐步增大是肯定的事實(shí),。另外,眾多處于資本饑渴的中小企業(yè)也正在多方渴求融資渠道。



 另一方面,社?；?、保險(xiǎn)公司、商業(yè)銀行等機(jī)構(gòu)投資者,再加上擁有10多億儲(chǔ)蓄存款的老百姓,需要一個(gè)大容量的低風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)來(lái)使它們獲得穩(wěn)定收益,。



 這說(shuō)明,債市發(fā)展并不缺乏發(fā)行主體,也不缺乏投資主體,然而制度上的軟肋眾多,品種和期限上的單一,使目前的債券交易市場(chǎng)無(wú)法承擔(dān)起這樣的重任,。



 債市革命正當(dāng)其時(shí)。而公司債券市場(chǎng)則是這場(chǎng)革命的急先鋒,。根據(jù)《意見(jiàn)》,企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)行主體可望大大豐富(不再僅僅是中央級(jí)企業(yè)),企業(yè)債管理?xiàng)l例的修訂也可能即將啟動(dòng)(現(xiàn)行企業(yè)債條例是1993年的版本),而業(yè)內(nèi)一直呼吁的包括銀行間,、交易所、柜臺(tái)在內(nèi)的統(tǒng)一互聯(lián)的債市結(jié)算,、監(jiān)管體系也即將形成。



 產(chǎn)品創(chuàng)新化解風(fēng)險(xiǎn)



 創(chuàng)新的動(dòng)力源于市場(chǎng)需求,。尚福林同志曾經(jīng)指出,一個(gè)具有投資品種選擇余地和組合空間的資本市場(chǎng),才能為吸引更多的投資者創(chuàng)造基礎(chǔ)性條件,；只有不斷推出適應(yīng)不同投資者需求的投資品種,市場(chǎng)發(fā)展才有活力。



 1993年,我們?cè)瞥鲞^(guò)認(rèn)股權(quán)證,但無(wú)疾而終,；同年,我們?cè)瞥鲞^(guò)國(guó)債期貨,造成了證券市場(chǎng)嚴(yán)重的危機(jī),。



 這些失敗案例至今令有些人面對(duì)"創(chuàng)新"猶如傷弓之鳥(niǎo),并沒(méi)有認(rèn)識(shí)到是由于當(dāng)時(shí)市場(chǎng)容量的狹小和非市場(chǎng)化的制度,使不合時(shí)宜的創(chuàng)新成了風(fēng)險(xiǎn)的導(dǎo)火索。



 在21世紀(jì)的今天,人們?cè)絹?lái)越多地提出"創(chuàng)新"這個(gè)命題,因?yàn)榇蠹乙庾R(shí)到它已轉(zhuǎn)變成為化解金融市場(chǎng)和資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的利器,。



 我國(guó)過(guò)高的居民儲(chǔ)蓄率一直是經(jīng)濟(jì)學(xué)界關(guān)注的話(huà)題,。它不僅降低了居民平均消費(fèi)的傾向,造成通貨緊縮壓力,而且加大了國(guó)有銀行的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。因此,如何加大固定收益類(lèi)證券產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)力度,為投資者提供儲(chǔ)蓄替代型投資品種,成為化解金融風(fēng)險(xiǎn)的重要課題,。根據(jù)資料記載,今天美國(guó)的居民儲(chǔ)蓄率只2%,然而在二戰(zhàn)之前美國(guó)的人均儲(chǔ)蓄也在20%以上,。兩個(gè)數(shù)字之間起作用的是二戰(zhàn)之后一系列的金融和資本市場(chǎng)產(chǎn)品創(chuàng)新不僅使美國(guó)人的儲(chǔ)蓄率逐年下降,而且使美國(guó)人的消費(fèi)力飛速提高。



 一系列的產(chǎn)品創(chuàng)新已經(jīng)展開(kāi),。除了已有的債券基金外,三只貨幣市場(chǎng)基金悄然下水,已為投資者帶來(lái)了可觀(guān)的收益,。首只保本基金也即將發(fā)行。交易所基金,LOF都在緊鑼密鼓地推進(jìn)之中,。而占全球固定收益證券交易量第二把交椅的資產(chǎn)支持證券也已設(shè)計(jì)完成,。它不僅分散了銀行集中性的信貸風(fēng)險(xiǎn),而且為投資者尋找到了一條獲得組合型投資收益的渠道。



 相對(duì)于金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn),資本市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)也在逐漸積聚,。



 如果一個(gè)市場(chǎng)只有不斷上漲,投資者才能有錢(qián)賺,那這個(gè)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)也就不言而喻了,。由于缺乏對(duì)沖機(jī)制,帶來(lái)的是股票市場(chǎng)的暴漲暴跌,以及由此給參與市場(chǎng)的各方投資者帶來(lái)的重創(chuàng)；由于缺乏對(duì)沖機(jī)制,貨幣政策一個(gè)小小的變動(dòng),都會(huì)給債券市場(chǎng)帶來(lái)"地震",。作為市場(chǎng)主要投資力量之一的開(kāi)放式基金的贖回潮已經(jīng)成為常態(tài),這種常態(tài)帶來(lái)的是這一原本是股市穩(wěn)定器的長(zhǎng)期投資者的短期心態(tài),。因此,資本市場(chǎng)衍生品的推出已是刻不容緩。這方面?zhèn)袌?chǎng)先行一步,據(jù)報(bào)道,今年開(kāi)放式回購(gòu)和國(guó)債遠(yuǎn)期交易都將推出,而重推國(guó)債期貨也在決策層的考慮之中,。今天銀監(jiān)會(huì)發(fā)布的《金融機(jī)構(gòu)衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)管理暫行辦法》,更是為未來(lái)資本市場(chǎng)遠(yuǎn)期,、期貨,、掉期和期權(quán)等衍生工具的開(kāi)發(fā)和推出提供了制度保障。



 時(shí)勢(shì)逼人,此時(shí)此勢(shì)已容不得我們半步猶豫,只有在一個(gè)健康發(fā)展,、結(jié)構(gòu)完整,、產(chǎn)品多元化的資本市場(chǎng)的基礎(chǔ)上,我國(guó)的金融體制改革、國(guó)資體制改革才可能順利推進(jìn),社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系才能日臻完善,。



 《意見(jiàn)》解讀之四：提高上市公司質(zhì)量再添新動(dòng)力



 大力發(fā)展資本市場(chǎng)是一項(xiàng)重要的戰(zhàn)略任務(wù),而進(jìn)一步提高上市公司質(zhì)量,則是證券市場(chǎng)發(fā)展的基礎(chǔ)和保障,。



 提高上市公司質(zhì)量以及與此相關(guān)的表述,自始至終貫穿在《國(guó)務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開(kāi)放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見(jiàn)》的相關(guān)內(nèi)容中。不僅如此,這一中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展政策的總綱領(lǐng)共提出了九條意見(jiàn),其中專(zhuān)門(mén)有一條意見(jiàn)就是"進(jìn)一步提高上市公司質(zhì)量,推進(jìn)上市公司規(guī)范運(yùn)作",。提高上市公司質(zhì)量的必要性和重要性,已經(jīng)被提升到中國(guó)證券市場(chǎng)成立以來(lái)前所未有的高度,。



 上市公司質(zhì)量的提高,是市場(chǎng)發(fā)展的必然結(jié)果,也是市場(chǎng)進(jìn)一步發(fā)展的必要條件



 自從有了資本市場(chǎng)這一平臺(tái),中國(guó)出現(xiàn)了上市公司這一特殊的企業(yè)群體。在中國(guó)經(jīng)濟(jì)體制的轉(zhuǎn)軌時(shí)期,這個(gè)企業(yè)群體從國(guó)有企業(yè)中脫穎而出,在分享直接融資這塊"蛋糕"的同時(shí),也被推向了改革的最前列:建立現(xiàn)代企業(yè)制度和法人治理結(jié)構(gòu),是企業(yè)上市的先決條件,；上市之后信息披露又成為這個(gè)企業(yè)群體必須履行的義務(wù),；中國(guó)建立與國(guó)際接軌的企業(yè)會(huì)計(jì)制度,上市公司再度成為"試驗(yàn)田"。在這一系列先進(jìn)制度的推動(dòng)下,中國(guó)上市公司這一特殊企業(yè)群體的整體質(zhì)量,在中國(guó)所有的企業(yè)中是處于領(lǐng)先地位的,。



 然而,正是因?yàn)槊撎ビ趥鹘y(tǒng)體制和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時(shí)期,中國(guó)上市公司身上留下了深刻的時(shí)代烙印,。一些深層次問(wèn)題和結(jié)構(gòu)性矛盾,同樣也制約了上市公司質(zhì)量的提高。



 國(guó)務(wù)院此次發(fā)布《意見(jiàn)》提出的推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開(kāi)放和穩(wěn)定發(fā)展的各項(xiàng)任務(wù),其中既包括"建立有利于各類(lèi)企業(yè)籌集資金,、滿(mǎn)足多種投資需求和富有效率的資本市場(chǎng)體系",同時(shí)也包括"培育誠(chéng)實(shí)守信,、運(yùn)作規(guī)范、治理機(jī)制健全的上市公司和市場(chǎng)中介群體,強(qiáng)化市場(chǎng)主體約束和優(yōu)勝劣汰機(jī)制",。顯然,對(duì)證券市場(chǎng)融資者而言,一方面,市場(chǎng)融資功能將大大增強(qiáng),融資渠道拓寬了,；另一方面,如何進(jìn)一步提高上市公司質(zhì)量,也被相應(yīng)提升到新的高度。畢竟,提高上市公司質(zhì)量與增強(qiáng)市場(chǎng)融資功能,兩者之間是相輔相成,。



 《意見(jiàn)》確立了上市公司質(zhì)量管理系統(tǒng)的全方位的制度架構(gòu)



 《意見(jiàn)》的第五部分,分別就提高上市公司質(zhì)量,、規(guī)范上市公司運(yùn)作、完善市場(chǎng)退出機(jī)制三個(gè)方面提出了一系列要求,這些要求最終的落腳點(diǎn)就是進(jìn)一步提高上市公司質(zhì)量,。在這些要求中,不乏創(chuàng)新之舉和全新的理念,。盡管其中有不少內(nèi)容是證券監(jiān)管部門(mén)一以貫之的要求,但以國(guó)務(wù)院發(fā)布《意見(jiàn)》的形式,對(duì)提高上市公司質(zhì)量等問(wèn)題提出全面的、系統(tǒng)的,、明確的要求,這對(duì)于推動(dòng)上市公司質(zhì)量的提高將發(fā)揮重大作用,。



 《意見(jiàn)》認(rèn)為,"上市公司的質(zhì)量是證券市場(chǎng)投資價(jià)值的源泉"。這是一個(gè)全新的理念,與過(guò)去"上市公司是證券市場(chǎng)的基石"的提法相比,其內(nèi)涵得到了豐富和發(fā)展,。換句話(huà)說(shuō),上市公司的質(zhì)量不好,證券市場(chǎng)就會(huì)喪失其投資價(jià)值,。這是對(duì)上市公司質(zhì)量問(wèn)題認(rèn)識(shí)上的新的突破,更重要的是,這一理念應(yīng)盡快成為與證券市場(chǎng)相關(guān)各方的共識(shí)。



 《意見(jiàn)》對(duì)上市公司董事和高級(jí)管理人員也提出了一個(gè)全新的要求,即"要把股東利益最大化和不斷提高盈利水平作為工作的出發(fā)點(diǎn)和落腳點(diǎn)",。這一要求,已經(jīng)與市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國(guó)家對(duì)企業(yè)高管的職業(yè)要求接軌,而且真正反映了上市公司作為股份制企業(yè)的制度先進(jìn)性,。



 《意見(jiàn)》除了提出一個(gè)新理念和一個(gè)新要求外,就進(jìn)一步提高上市公司質(zhì)量提出了十條具體的指導(dǎo)意見(jiàn):



 第一,"要進(jìn)一步完善股票發(fā)行管理體制,推行證券發(fā)行上市保薦制度,支持競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)、運(yùn)作規(guī)范,、效益良好的公司發(fā)行上市,從源頭上提高上市公司質(zhì)量,。"



 第二,"鼓勵(lì)已上市公司進(jìn)行以市場(chǎng)為主導(dǎo)的,、有利于公司持續(xù)發(fā)展的并購(gòu)重組。"



 第三,"進(jìn)一步完善再融資政策,支持優(yōu)質(zhì)上市公司利用資本市場(chǎng)加快發(fā)展,做優(yōu)做強(qiáng),。"



 第四,"完善上市公司法人治理結(jié)構(gòu),按照現(xiàn)代企業(yè)制度要求,真正形成權(quán)力機(jī)構(gòu),、決策機(jī)構(gòu)、監(jiān)督機(jī)構(gòu)和經(jīng)營(yíng)管理者之間的制衡機(jī)制,。"



 第五,"強(qiáng)化董事和高管人員的誠(chéng)信責(zé)任,進(jìn)一步完善獨(dú)立董事制度,。"



 第六,"規(guī)范控股股東行為,對(duì)損害上市公司和中小股東利益的控股股東進(jìn)行責(zé)任追究。"



 第七,"強(qiáng)化上市公司及其他信息披露義務(wù)人的責(zé)任,切實(shí)保證信息披露的真實(shí)性,、準(zhǔn)確性,、完整性和及時(shí)性。"



 第八,"建立健全上市公司高管人員的激勵(lì)約束機(jī)制,。"



 第九,"要采取有效措施,結(jié)合多層次市場(chǎng)體系建設(shè),進(jìn)一步完善市場(chǎng)退出機(jī)制,。"



 第十,"在實(shí)現(xiàn)上市公司優(yōu)勝劣汰的同時(shí),建立對(duì)退市公司高管人員失職的責(zé)任追究機(jī)制,切實(shí)保護(hù)投資者的合法權(quán)益。"



 這十條具體的指導(dǎo)意見(jiàn),形成了一套比較完整的,、系統(tǒng)的制度架構(gòu),。實(shí)踐證明,提高上市公司質(zhì)量,頭痛治頭、腳痛治腳是不能解決問(wèn)題的,孤立地推行這十條意見(jiàn)中的任何一條,都無(wú)法達(dá)到真正提高上市公司質(zhì)量的目的,。從發(fā)行上市這個(gè)源頭一直到退市,《意見(jiàn)》對(duì)提高上市公司質(zhì)量提出了全方位的指導(dǎo)意見(jiàn),這些意見(jiàn)的落實(shí)和細(xì)化,無(wú)疑將對(duì)上市公司整體質(zhì)量的提高產(chǎn)生巨大的推動(dòng)力。



 上市公司質(zhì)量管理新政已全面推行,政策效應(yīng)的樂(lè)觀(guān)預(yù)期開(kāi)始顯現(xiàn)



 針對(duì)這十條具體的指導(dǎo)意見(jiàn),監(jiān)管部門(mén)近年來(lái)已經(jīng)在積極推進(jìn)相關(guān)政策措施的出臺(tái),。比如,股票發(fā)行審核制度的改革,使得從源頭上提高上市公司質(zhì)量有了可靠的制度保障,。在今年年初召開(kāi)的兩次發(fā)審會(huì)上,兩家公司的首發(fā)申請(qǐng)未獲通過(guò),此舉足以證明監(jiān)管部門(mén)從源頭上提高上市公司質(zhì)量的決心是堅(jiān)定的。而正在推行之中的保薦制度,也將對(duì)此產(chǎn)生更為積極的效應(yīng),。



 又如,在規(guī)范控股股東行為方面,中國(guó)證監(jiān)會(huì)和國(guó)務(wù)院國(guó)資委在去年8月聯(lián)合發(fā)布文件,對(duì)規(guī)范上市公司與關(guān)聯(lián)方資金往來(lái)及上市公司對(duì)外擔(dān)保提出了一整套規(guī)定,其中還包括依法追究違規(guī)占用資金和對(duì)外擔(dān)保行為的責(zé)任,。值得關(guān)注的是,這個(gè)責(zé)任追究制度不僅涉及到行政處罰、禁入措施和刑事責(zé)任,而且還包括通報(bào)資信不良記錄的誠(chéng)信責(zé)任和相關(guān)責(zé)任人承擔(dān)賠償責(zé)任的民事賠償責(zé)任,這是一個(gè)重大的進(jìn)步,。



 此外,在并購(gòu)重組政策,、再融資政策、法人治理結(jié)構(gòu)建設(shè),、獨(dú)立董事制度,、信息披露制度、激勵(lì)約束機(jī)制,、市場(chǎng)退出機(jī)制等方面,目前已經(jīng)初步形成了相應(yīng)的制度架構(gòu),。但是,《意見(jiàn)》對(duì)上述問(wèn)題提出了更高的要求,因此,可以預(yù)見(jiàn),今后有關(guān)這些方面的創(chuàng)新制度將會(huì)不斷出臺(tái),凡是有利于提高上市公司質(zhì)量的政策措施將會(huì)得到積極推行,凡是不利于提高上市公司質(zhì)量的障礙也將會(huì)被堅(jiān)決清除。



 雖然目前還沒(méi)有建立對(duì)退市公司高管人員失職的責(zé)任追究機(jī)制,但各界對(duì)此的呼聲已經(jīng)日漸高漲,。國(guó)務(wù)院在《意見(jiàn)》中明確提出了這一要求,預(yù)計(jì)有關(guān)政策措施的出臺(tái)已經(jīng)為時(shí)不遠(yuǎn),。這一責(zé)任追究機(jī)制的建立,對(duì)上市公司高管人員的震懾力是不可低估的。



 市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境和法律環(huán)境的配套完善,將推動(dòng)上市公司整體質(zhì)量不斷邁上新臺(tái)階



 在一個(gè)"新興＋轉(zhuǎn)軌"的資本市場(chǎng)上,提高中國(guó)上市公司的質(zhì)量,將是一項(xiàng)長(zhǎng)期的,、艱巨的工作,并不能一蹴而就,。這不僅需要相關(guān)政策措施的建立和完善,而且取決于市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境,、法律環(huán)境的配套完善。



 "一股獨(dú)大"就是制約上市公司質(zhì)量提高的一個(gè)瓶頸,也是目前暴露出的不少問(wèn)題的根源所在,?！兑庖?jiàn)》提出要"積極穩(wěn)妥解決股權(quán)分置問(wèn)題",因此,對(duì)于這一需要"在發(fā)展中逐步加以解決"的問(wèn)題,還存在一個(gè)解決的過(guò)程。



 法律環(huán)境的完善同樣也需要一個(gè)過(guò)程,?！兑庖?jiàn)》提出,要"為大力發(fā)展資本市場(chǎng)創(chuàng)建良好的法制環(huán)境",針對(duì)上市公司質(zhì)量問(wèn)題,《意見(jiàn)》也提出了兩個(gè)責(zé)任追究制度。但是,除了行政處罰和追究刑事責(zé)任外,如何完善民事賠償機(jī)制,尤其是建立集體訴訟制度,、舉證倒置制度等,更是關(guān)鍵之所在,。只有加大上市公司尤其是相關(guān)責(zé)任人的違規(guī)成本,才能為提高上市公司質(zhì)量提供有力的法律保障,才能真正做到"切實(shí)保護(hù)投資者特別是公眾投資者的合法權(quán)益"。



 可喜的是,目前對(duì)完善市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境和法律環(huán)境的預(yù)期是樂(lè)觀(guān)的,。黨的十六大確定了全面建設(shè)小康社會(huì)的戰(zhàn)略目標(biāo),；十六屆三中全會(huì)通過(guò)的《決定》,對(duì)完善社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制作出了部署；國(guó)務(wù)院此次發(fā)布的《意見(jiàn)》,也對(duì)資本市場(chǎng)環(huán)境建設(shè),、法制和誠(chéng)信建設(shè)等提出了具體的指導(dǎo)意見(jiàn),；此外,證券法修訂工作已經(jīng)展開(kāi),公司法修訂也以列入立法計(jì)劃?？梢源_信,隨著國(guó)務(wù)院這一綱領(lǐng)性文件的貫徹落實(shí)以及各種環(huán)境的不斷完善,中國(guó)上市公司的整體質(zhì)量將不斷邁上新的臺(tái)階,。



 《意見(jiàn)》解讀之五：中介機(jī)構(gòu)面臨重大歷史轉(zhuǎn)折



 《國(guó)務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開(kāi)放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見(jiàn)》明確提出,要把證券、期貨公司建立成為具有競(jìng)爭(zhēng)力的現(xiàn)代金融企業(yè),。這意味著,歷經(jīng)了近20年的風(fēng)雨,中國(guó)資本市場(chǎng)的中介機(jī)構(gòu)迎來(lái)了發(fā)展歷程中的重大歷史轉(zhuǎn)折,。



 站在一個(gè)新起點(diǎn)



 中介機(jī)構(gòu)的命運(yùn)無(wú)疑與資本市場(chǎng)發(fā)展前景息息相關(guān)。但是,由于資本市場(chǎng)自身發(fā)展的局限性,使券商的盈利模式過(guò)度依賴(lài)股市,始終局限于經(jīng)紀(jì),、投行,、自營(yíng)三大傳統(tǒng)業(yè)務(wù)范圍之內(nèi),無(wú)法自拔。因此自2001年以來(lái),受股市持續(xù)下跌的影響,券商的經(jīng)營(yíng)陷入困境,。



 《意見(jiàn)》的出臺(tái)將引領(lǐng)中國(guó)資本市場(chǎng)進(jìn)入一個(gè)全新的發(fā)展階段,進(jìn)而為中介機(jī)構(gòu)的發(fā)展提供肥沃的土壤,。《意見(jiàn)》中明確提出了中國(guó)資本市場(chǎng)的定位,即以擴(kuò)大直接融資,、完善現(xiàn)代市場(chǎng)體系,、更大程度地發(fā)揮市場(chǎng)在資源配置中的基礎(chǔ)性作用為目標(biāo)。



 機(jī)遇蘊(yùn)含在變化之中,豐富的市場(chǎng)體系,、寬松的發(fā)展環(huán)境,將使券商面臨全新的業(yè)務(wù)前景,不僅極大延伸了券商,、期貨公司的業(yè)務(wù)領(lǐng)域,而且營(yíng)造了創(chuàng)新空間,鼓勵(lì)中介機(jī)構(gòu)自下而上地發(fā)揮創(chuàng)新意識(shí),創(chuàng)造新的價(jià)值。



 支持力度加大



 中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展,更是需要中介機(jī)構(gòu)做大做強(qiáng),然而融資渠道的匱乏始終是制約中介機(jī)構(gòu)發(fā)展的重要因素之一,。



 以券商為例,從現(xiàn)有的融資渠道上看,雖然目前已開(kāi)辟了諸如允許券商發(fā)債,、上市、股票質(zhì)押貸款,、增資擴(kuò)股等長(zhǎng)期融資渠道,但由于券商回報(bào)水平下降等原因,難以吸引機(jī)構(gòu)投資者,使得大部分券商的資金來(lái)源主要依賴(lài)于拆借和回購(gòu)等短期資金,。這樣一方面造成經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)加大,另一方面使券商無(wú)法有多余的資金開(kāi)拓新的業(yè)務(wù),。



 針對(duì)這些問(wèn)題,《意見(jiàn)》進(jìn)一步明確了中介機(jī)構(gòu)的融資渠道,其中包括繼續(xù)支持符合條件的證券公司公開(kāi)發(fā)行股票或發(fā)行債券籌集長(zhǎng)期資金；完善證券公司質(zhì)押貸款及進(jìn)入銀行間同業(yè)市場(chǎng)管理辦法,。



 而最為值得關(guān)注的是,《意見(jiàn)》指出,將制定證券公司收購(gòu)兼并和證券承銷(xiāo)貸款的審核標(biāo)準(zhǔn),在健全風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制的前提下,為證券公司使用貸款融通資金創(chuàng)造有利條件,。盡管《意見(jiàn)》所指的銀行貸款資金運(yùn)用范圍主要局限于投行業(yè)務(wù)領(lǐng)域內(nèi)。但是此舉無(wú)疑突破了長(zhǎng)期以來(lái)證券機(jī)構(gòu)不得從銀行貸款融資的禁區(qū),。



 券業(yè)人士對(duì)此評(píng)價(jià)認(rèn)為,這是迄今為止,政府首次清晰地界定券商拓展融資渠道的各種路徑,值得進(jìn)一步跟蹤和研究,。



 規(guī)范發(fā)展得到強(qiáng)化



 細(xì)讀《意見(jiàn)》發(fā)現(xiàn),在各種直接或間接事關(guān)中介機(jī)構(gòu)發(fā)展的陳述前,均加有"在規(guī)范發(fā)展的前提下"、"符合條件的證券機(jī)構(gòu)",、"嚴(yán)格控制風(fēng)險(xiǎn)"等限定詞,。毫無(wú)疑問(wèn),《意見(jiàn)》在為中介機(jī)構(gòu)創(chuàng)造良好發(fā)展環(huán)境的同時(shí),也比以往更重視中介機(jī)構(gòu)發(fā)展的質(zhì)量。



 目前中介機(jī)構(gòu)的發(fā)展?fàn)顩r也的確令人擔(dān)憂(yōu),。從1987年中國(guó)第一家專(zhuān)業(yè)證券公司成立以來(lái),我國(guó)證券公司已走過(guò)了17年的歷程,。截至2003年6月底,我國(guó)證券公司已達(dá)131家,擁有超過(guò)5000億元的資產(chǎn)規(guī)模。但是長(zhǎng)期來(lái),在忽視風(fēng)險(xiǎn)的粗放式管理模式下,券商盈利能力低下,去年三季度整個(gè)券業(yè)累計(jì)虧損34億元,。同時(shí),由于內(nèi)控制度建設(shè)薄弱,券業(yè)內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)開(kāi)始逐漸暴露,鞍山證券,、大連證券、新華證券等一批中小證券公司相繼被關(guān)閉或撤銷(xiāo),。今年年初,作為全國(guó)性券商之一南方證券被行政接管,。



 中國(guó)銀河證券公司總裁朱利認(rèn)為,造成這些現(xiàn)象的一個(gè)重要原因在于,證券公司對(duì)自己定位不清,內(nèi)控機(jī)制、法人治理,、風(fēng)險(xiǎn)控制能力不夠,資本和經(jīng)營(yíng)范圍,、經(jīng)營(yíng)深度不匹配,沒(méi)有把自己當(dāng)成真正金融企業(yè)來(lái)管理。



 《意見(jiàn)》就中介機(jī)構(gòu)的規(guī)范發(fā)展單獨(dú)開(kāi)辟了一章節(jié),并且開(kāi)宗明義的指出,要把證券,、期貨公司建立成為具有競(jìng)爭(zhēng)力的現(xiàn)代金融企業(yè),提出了包括健全證券、期貨公司的市場(chǎng)準(zhǔn)入,、退出制度等八個(gè)方面的要求,。顯然,在中國(guó)資本市場(chǎng)即將面臨的新一輪發(fā)展浪潮中,中介機(jī)構(gòu)將出演極為重要的角色,而中介機(jī)構(gòu)的規(guī)范發(fā)展已經(jīng)事關(guān)資本市場(chǎng)穩(wěn)定和前景。



 競(jìng)爭(zhēng)在一個(gè)新平臺(tái)展開(kāi)



 可見(jiàn),嶄新的市場(chǎng)雖然給了中介機(jī)構(gòu)一個(gè)全新的施展拳腳的舞臺(tái),但是勝出的關(guān)鍵卻發(fā)生了變化,與拓展業(yè)務(wù)的范圍,、開(kāi)拓融資渠道相比,規(guī)范發(fā)展所占的份量將越來(lái)越重,。



 就證券行業(yè)的發(fā)展歷程來(lái)看,證券公司的許多危機(jī)恰恰是在牛市中埋下了隱患所致。所以,如果不能從根本上解決中介機(jī)構(gòu)的體制問(wèn)題,不建立起嚴(yán)密的內(nèi)控機(jī)制,中介機(jī)構(gòu)的發(fā)展最多只是曇花一現(xiàn),資本市場(chǎng)發(fā)展的步伐也將因此而滯后,。從歷史教訓(xùn)來(lái)看,成為現(xiàn)代金融企業(yè),不僅是資本市場(chǎng)對(duì)中介機(jī)構(gòu)的期待,更是中介機(jī)構(gòu)自身發(fā)展過(guò)程中所必需面臨的選擇,。



 成為現(xiàn)代金融企業(yè)也并非易事。中介機(jī)構(gòu)要建設(shè)成為現(xiàn)代金融企業(yè)應(yīng)達(dá)到以下五個(gè)方面的要求:一是權(quán)責(zé)分明的法人治理結(jié)構(gòu),；二是完善有效的內(nèi)部控制機(jī)制,；三是明確的經(jīng)營(yíng)發(fā)展戰(zhàn)略；四是科學(xué)的激勵(lì)與約束機(jī)制,；五是先進(jìn)的企業(yè)文化和良好的職業(yè)操守,。



 與這些要求相比,目前中介機(jī)構(gòu)的差距仍然較大,。據(jù)深圳證管辦日前公布的情況看,2003年深圳地區(qū)券商存在的主要問(wèn)題是公司治理結(jié)構(gòu)不完善、內(nèi)控建設(shè)和落實(shí)不到位以及少數(shù)券商違法違規(guī)經(jīng)營(yíng)行為嚴(yán)重,。



 顯然,要成為真正,、具有競(jìng)爭(zhēng)力的現(xiàn)代金融企業(yè),中介機(jī)構(gòu)必須跨越"千山萬(wàn)水"。但是,這將成為資本市場(chǎng)未來(lái)發(fā)展歷程中所必須經(jīng)歷的環(huán)節(jié),。從《意見(jiàn)》的相關(guān)內(nèi)容看,今后的政策取向?qū)⑾蚪?jīng)營(yíng)規(guī)范,、內(nèi)控制度嚴(yán)密的中介機(jī)構(gòu)傾斜,并且將鼓勵(lì)中介機(jī)構(gòu)優(yōu)勝劣汰。成為現(xiàn)代金融企業(yè),不僅是將成為中介機(jī)構(gòu)未來(lái)發(fā)展的著力點(diǎn)所在,而且中介機(jī)構(gòu)之間的"貧富"差距也將由此拉大,。



 （文章原載于上海證券報(bào)）