盡管我國(guó)的重組新規(guī)還未正式形成，但近期借殼上市的監(jiān)管力度似乎有加嚴(yán)趨勢(shì),，問(wèn)詢(xún)“是否構(gòu)成借殼”的案例也較多發(fā)生,。隨著國(guó)家對(duì)于重組事項(xiàng)的嚴(yán)厲把控，公司在進(jìn)行重組的時(shí)候需要依據(jù)特定的申請(qǐng)程序,，只有符合標(biāo)準(zhǔn)的才可進(jìn)行重組,，而企業(yè)在進(jìn)行重組的時(shí)候，既要把握國(guó)家法規(guī)的限制,，同時(shí)還應(yīng)注意市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的動(dòng)態(tài),。

多個(gè)“類(lèi)借殼”案例遭監(jiān)管問(wèn)詢(xún)，重組新規(guī)實(shí)施趨嚴(yán)

7月11日,，準(zhǔn)油股份(002207,。SZ)收到深交所的問(wèn)詢(xún)函，被要求解釋對(duì)于有關(guān)重組方案的修改是否刻意規(guī)避借殼監(jiān)管,。此前的7月8日獅頭股份(600539.SH)亦收到同樣的問(wèn)詢(xún),，近期類(lèi)似的還有在6月29日，南通鍛壓(300280.SZ)也被監(jiān)管部門(mén)追問(wèn)是否規(guī)避重組上市監(jiān)管,。

“規(guī)避借殼主要有三類(lèi)方法,，分別是圍繞控制權(quán)不變、資產(chǎn)比例不超100%,、收資人與資產(chǎn)控制權(quán)差異三個(gè)方面,。”從事并購(gòu)工作十多年的李明(化名)對(duì)21媒體記者說(shuō),，在新規(guī)落地之前,，上市公司主要還是從這三方面下功夫,。

是否規(guī)避借殼

“在此交易背景下，公司重組及股權(quán)轉(zhuǎn)讓方案,，規(guī)避重組上市認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)跡象較為明顯,。”7月8日,，上交所通過(guò)《問(wèn)詢(xún)函》的形式向獅頭股份如是表示,。

上交所口中的“交易背景”，是指獅頭股份此次重組及股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成后,，原有資產(chǎn)全部置出,，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)將發(fā)生變化。同時(shí),，公司控制權(quán)也極有可能發(fā)生變化,，而且置入資產(chǎn)的股東和股權(quán)受讓人屬于同一方控制。

此前,，獅頭股份在預(yù)案中否認(rèn)構(gòu)成借殼上市,。獅頭股份認(rèn)為，其收購(gòu)標(biāo)的資產(chǎn)截至1月31日的資產(chǎn)總額為5.44億元,，占上市公司控制權(quán)發(fā)生變更前的一個(gè)會(huì)計(jì)年度(經(jīng)審計(jì))的合并財(cái)務(wù)報(bào)表期末資產(chǎn)總額(9.79億元)比例為55.56%,。根據(jù)《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》(2014版)，借殼上市的三個(gè)構(gòu)成要件之一,，便是上述比例要達(dá)到100%以上,。

除了獅頭股份，近期準(zhǔn)油股份也收到問(wèn)詢(xún)函,，被要求解釋是否規(guī)避借殼上市。梳理發(fā)現(xiàn),，準(zhǔn)油股份修改前后的兩個(gè)交易方案,，分別使用了兩種方式涉嫌規(guī)避借殼上市，一是避免控制權(quán)變更,，二是避免收購(gòu)人與資產(chǎn)控制方是同一主體,。

在原方案中，準(zhǔn)油股份交易前后實(shí)際控制權(quán)發(fā)生變化,，私募機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人符永利成為新的實(shí)際控制人,。但是值得注意的是，準(zhǔn)油股份擬收購(gòu)的標(biāo)的資產(chǎn)的控制人和符永利不是“一家人”,，因此保薦機(jī)構(gòu)新時(shí)代證券認(rèn)為不構(gòu)成借殼上市,。

在更改后的方案中，準(zhǔn)油股份在交易前后的實(shí)際控制人沒(méi)有發(fā)生變化,，因此新時(shí)代證券以“實(shí)際控制人未發(fā)生變化”為由稱(chēng),，認(rèn)為相關(guān)交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)不構(gòu)成借殼上市,。

對(duì)此，深交所的問(wèn)詢(xún)函進(jìn)一步指出,，準(zhǔn)油股份實(shí)際控制人所持股份因訴訟案件已全部被司法凍結(jié)及司法輪候凍結(jié),，如果本次重組期間，相應(yīng)股份被司法強(qiáng)制執(zhí)行導(dǎo)致控制權(quán)變更,，是否構(gòu)成借殼上市,。

新規(guī)圍堵“類(lèi)借殼”

對(duì)于大部分企業(yè)而言，規(guī)避借殼很多是因?yàn)闃?biāo)的資產(chǎn)不符合借殼上市的條件,。早在證監(jiān)會(huì)2013年11月30日發(fā)布的《關(guān)于在借殼上市審核中嚴(yán)格執(zhí)行首次公開(kāi)發(fā)行股票上市標(biāo)準(zhǔn)的通知》中,，監(jiān)管層就將借殼上市標(biāo)準(zhǔn)從“趨同”提升到“等同”。借殼上市標(biāo)準(zhǔn)的提高,，使得許多擬借殼上市企業(yè)不完全符合條件,，在實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化的需求下，規(guī)避借殼上市的動(dòng)機(jī)增強(qiáng),。

與2014版相比變化較大的是,，征求意見(jiàn)稿中關(guān)于控制權(quán)變更的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，從原先遵照持股比例認(rèn)定,，完善為從股本比例,、表決權(quán)、管理層控制等三個(gè)維度來(lái)認(rèn)定,；對(duì)于購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)規(guī)模的判斷指標(biāo),，則由原先的購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)總額指標(biāo)擴(kuò)充為資產(chǎn)總額、營(yíng)業(yè)收入,、凈利潤(rùn),、資產(chǎn)凈額、新增發(fā)新股等五個(gè)指標(biāo),。

“這意味著今后想要規(guī)避借殼,，需要多個(gè)會(huì)計(jì)科目同時(shí)不觸線，財(cái)務(wù)上操作難度明顯加大,?！鄙耆f(wàn)宏源(000166)分析師林瑾在研報(bào)中表示，“股本”這一指標(biāo)也殺傷力不小,，一般借殼上市的資產(chǎn)體量不會(huì)太小,，而“殼”公司市值一般偏小，因此增發(fā)新股數(shù)很容易觸及臨界線,。（21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道）

企業(yè)在資產(chǎn)重組過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)以及防范

由于市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的不穩(wěn)定性,，以及企業(yè)經(jīng)營(yíng)者對(duì)國(guó)家宏觀政策的理解和把握具有一定的局限性，這就決定的企業(yè)經(jīng)營(yíng)者在進(jìn)行企業(yè)在資產(chǎn)重組的時(shí)候不得不考慮的一些風(fēng)險(xiǎn)，根據(jù)我國(guó)相關(guān)法律的規(guī)定,，企業(yè)在資產(chǎn)重組的風(fēng)險(xiǎn)主要分為以下幾方面：

1,、融資的風(fēng)險(xiǎn)與防范

在企業(yè)經(jīng)營(yíng)經(jīng)營(yíng)管理過(guò)程中，企業(yè)全部資產(chǎn)包括自有資金和借入資金兩部分,。而企業(yè)在進(jìn)行經(jīng)營(yíng)的時(shí)候,，舉債經(jīng)營(yíng)一般作為企業(yè)的主要經(jīng)營(yíng)模式。由于借入資金需要還本付息,，一旦無(wú)力償付到期債務(wù),，會(huì)使企業(yè)陷入財(cái)務(wù)困境甚至破產(chǎn)。因此,，就需要企業(yè)在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中保持一個(gè)合理的資金結(jié)構(gòu),，可以最大限度地為企業(yè)謀取經(jīng)濟(jì)利益。

風(fēng)險(xiǎn)

當(dāng)企業(yè)的資金利潤(rùn)率低于借入資金利息率時(shí),，使用借入資金所獲得的利潤(rùn)還不夠支付利息,，還需要?jiǎng)佑米杂匈Y金的一部分利潤(rùn)來(lái)支付利息，從而降低自有資金利潤(rùn)率,。由于市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的不穩(wěn)定性,，就使得資金利潤(rùn)率和借入資金利息率的差額具有不確定性，從而引起自有資金利潤(rùn)率的高低變化,，進(jìn)而導(dǎo)致融資風(fēng)險(xiǎn),。

防范

如何保持住一個(gè)較為有利的資金結(jié)構(gòu)，防范即將發(fā)生的風(fēng)險(xiǎn),，才是企業(yè)在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中應(yīng)該注意的,。首先，在選擇融資方式的時(shí)候,，首先應(yīng)考慮內(nèi)部積累,，其次再考慮外部融資，通過(guò)各種數(shù)量分析方法,，以資金成本為基礎(chǔ),，建立起接近最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)的良好結(jié)構(gòu)。其次,，企業(yè)的發(fā)展要適應(yīng)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)變化，改善自身經(jīng)營(yíng)機(jī)制,，變獨(dú)資經(jīng)營(yíng)為股份制經(jīng)營(yíng)或集團(tuán)經(jīng)營(yíng),。通過(guò)改制變借入資金為自有資金，既可以擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模,，又可以減少融資風(fēng)險(xiǎn),。同時(shí)，企業(yè)在確定最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)和進(jìn)行融資時(shí)，應(yīng)充分考慮投資回報(bào)率不低于銀行存款利率這一點(diǎn),。能夠得到投資者的穩(wěn)定投資才是企業(yè)發(fā)展的重要途徑,。

2、政策性的風(fēng)險(xiǎn)與防范

政策風(fēng)險(xiǎn)管理已經(jīng)成為現(xiàn)代企業(yè)資產(chǎn)流動(dòng),、產(chǎn)權(quán)重組的主要方面,，也是企業(yè)管理的重要內(nèi)容。為了使得企業(yè)在重組的時(shí)候與國(guó)家政策保持一致,，就需要加強(qiáng)政策風(fēng)險(xiǎn)管理,，從而避免企業(yè)在重組時(shí)遇到的風(fēng)險(xiǎn)。

風(fēng)險(xiǎn)

首先,，在企業(yè)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中,，政策的導(dǎo)向可能在一定的時(shí)期內(nèi)與重組的發(fā)展方向不一致，或者企業(yè)重組的運(yùn)行狀況與國(guó)家政策方向出現(xiàn)不相容時(shí),，就需要經(jīng)營(yíng)者特別注意了,；其次，管理層的政策發(fā)生突然變化時(shí)就會(huì)給重組造成一定的風(fēng)險(xiǎn),。

防范

企業(yè)在對(duì)政策風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行管理時(shí),，要提高對(duì)政策風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)。對(duì)重組過(guò)程中面臨的政策風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)及時(shí)地觀察研究,，以提高對(duì)政策風(fēng)險(xiǎn)客觀性和預(yù)見(jiàn)性的認(rèn)識(shí),；而對(duì)于政策風(fēng)險(xiǎn)的防范主要取決于市場(chǎng)參與者對(duì)國(guó)家宏觀政策的理解和把握，取決于投資者對(duì)市場(chǎng)趨勢(shì)的正確判斷,。在風(fēng)險(xiǎn)預(yù)測(cè)的基礎(chǔ)上,，合理安排重組計(jì)劃，搞好風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的重點(diǎn)管理,，采用科學(xué)的風(fēng)險(xiǎn)分析方法,。通過(guò)對(duì)政策風(fēng)險(xiǎn)的有效管理，可以使企業(yè)避免或減少各種不必要的損失,，確保重組工作的順利進(jìn)行,。

雖然我國(guó)有關(guān)重組新規(guī)仍處于征求意見(jiàn)階段，還沒(méi)有正式落地,。但是從目前數(shù)家企業(yè)收到的有關(guān)問(wèn)詢(xún)情況來(lái)看,，監(jiān)管部門(mén)已經(jīng)開(kāi)始嚴(yán)格參考相應(yīng)指標(biāo)并著手實(shí)施相應(yīng)的監(jiān)管職責(zé)，經(jīng)營(yíng)者在進(jìn)行重組經(jīng)營(yíng)管理中,，對(duì)于國(guó)家相關(guān)政策要有效的把握,，應(yīng)事先確定資產(chǎn)重組的風(fēng)險(xiǎn)度，并對(duì)可能的損失有充分的估計(jì),，通過(guò)認(rèn)真分析,，及時(shí)發(fā)現(xiàn)潛在的政策風(fēng)險(xiǎn)并力求避免,。