恒大地產(chǎn)（03333.HK）4月24日晚間發(fā)布公告,，恒大地產(chǎn)以3.79元/股從浙商集團、杭鋼集團,、國大集團收購嘉凱城（000918）約9.52億股股份,，合計金額約36.1億，占總股本52.78%,，成為嘉凱城的控股股東,。這也意味著恒大將正式入主這家浙江國有房地產(chǎn)企業(yè)，其收購版圖繼續(xù)擴大,。

 

恒大地產(chǎn)36億入主嘉凱城

 

資料顯示,，嘉凱城是一家發(fā)展了20多年的浙江房地產(chǎn)企業(yè)，公司項目主要位于上海,、杭州,、蘇州等長三角區(qū)域城市及武漢、青島,、重慶等華中,、華北和西南核心城市，共計約50個項目,，剩余可售面積近600萬平方米,。

 

恒大控股嘉凱城消息在幾天前就已傳開。在4月13日晚間,，嘉凱城發(fā)布公告,，公司國有股東浙商集團、杭鋼集團和國大集團以公開征集受讓方的方式,，以不低于3.79元/股的價格聯(lián)合協(xié)議轉(zhuǎn)讓9.52億股公司股份,，占公司總股本的52.78%。

　　

值得注意的是,，當時嘉凱城公告對于股權(quán)受讓方的資質(zhì)進行了嚴格限制,，要求受讓方需是房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)，2015年銷售金額不低于2000億元，銷售面積不低于1500萬平方米,，且公司目前擁有開發(fā)建設(shè)項目數(shù)不少于300個等,。當時業(yè)內(nèi)猜測恒大最能滿足公告要求，各項條款幾乎為恒大量身定制,。

　　

市場的猜測終于在昨天得到證實,。昨天晚間，恒大地產(chǎn)發(fā)布公告,，以36.1億成為嘉凱城的控股股東,。

 

恒大地產(chǎn)表示，此次入主收購將豐富公司的土地儲備資源,，進一步增加一二線城市項目數(shù)量占比,。同時，公司將擁有境內(nèi)資本市場A股的上市平臺,，通過兩家公司戰(zhàn)略整合,，將進一步增強恒大的持續(xù)盈利能力。

 

業(yè)內(nèi)人士表示,，此次恒大地產(chǎn)成功控股A股上市房企,，不僅僅只是業(yè)務(wù)擴張，雖然沒有明說借殼的意圖,，但由于已經(jīng)控股了一家國內(nèi)上市平臺,，加之控股比例超過50%，基本已經(jīng)表明恒大極可能通過借殼上市方式回歸A股,。

 

事實上,，恒大此前在A股市場的另一大動作還有舉牌廊坊發(fā)展。公告顯示,，恒大地產(chǎn)于4月11日和12日通過大宗交易及集中競價累計買入廊坊發(fā)展股份1902.8萬股,，占公司總股本的5.005%，總耗資約2.91億元,，成交均價為15.30元/股,。

 

由于廊坊發(fā)展股權(quán)相對分散，恒大5.005%的持股比例目前已經(jīng)超過廣東恒健,，成為廊坊發(fā)展的第二大股東,。此次舉牌也被外界解讀為可能借殼回歸A股的動作，不過相較之下,，被恒大大幅控股的嘉凱城至少在上市操作層面上,，籌碼的收購難度要相對較小。

 

此外,，前述業(yè)內(nèi)人士也認為,，隨著嘉凱城入主的完成,，相信恒大地產(chǎn)在香港市場的私有化的步伐也可能將提速。資料顯示,，去年恒大連續(xù)回購股票,，共回購約19.23億股，涉及資金102.99億港元,，而在前年恒大同樣實施了巨資回購,，以約58.50億港元回購了17.63億股，大股東的持股比例已近75%,，距離私有化僅一步之遙,。

 

據(jù)了解，上市公司私有化一般會溢價回購小股東手上的股份,，據(jù)中概股私有化的過往經(jīng)驗來看，通?；刭弮r格會比前一天收盤價有一定幅度的溢價,，高者甚至達數(shù)倍。目前恒大地產(chǎn)的股價在6港元上下,，而此前歷史最高價位8.4港元,。

 

截至目前，共有32家中概股正在進行私有化,，香港上市的內(nèi)地企業(yè)也有不少謀求回歸,，如剛剛在上月底宣布私有化的萬達商業(yè)。而借殼上市成為許多境外上市的內(nèi)地企業(yè)回歸A股的主要途徑,。Wind數(shù)據(jù)顯示,，2015年，在A股市場成功的借殼交易達50單,，總交易額突破3580億元,，兩個數(shù)字均創(chuàng)十年來新高。

 

回歸A股為什么都選擇借殼上市

 

近兩年,，赴美上市的中國企業(yè),、在港上市的內(nèi)地企業(yè)，因為企業(yè)價值實際上是被低估的,，所以紛紛私有化,，選擇把自己的企業(yè)“上交國家”。但是要按照A股上市的完成流程跑完,，黃花菜都涼了,。能夠把企業(yè)做到這種程度，又豈會如此被動,，借殼上市是多數(shù)內(nèi)地企業(yè)的選擇,。

 

借殼上市，一般不是先控股一家上市公司再與該上市公司發(fā)生關(guān)聯(lián)交易，而是將重大資產(chǎn)出售,、以新增股份吸收合并等事項作為借殼上市的一攬子交易同步實施,。直白地說，借殼上市就是將上市的公司通過收購,、資產(chǎn)置換等方式取得已上市的ST公司的控股權(quán),，這家公司就可以以上市公司增發(fā)股票的方式進行融資，從而實現(xiàn)上市的目的,。借殼上市方式相對直接上市而言,，具有四大優(yōu)點：

 

（1）借殼上市可以繞過證監(jiān)主管部門的一系列審查，從而縮短上市的時間成本,，減少交易成本,，交易迅速、確定,、快速實現(xiàn)上市,。眾所周知，我國證監(jiān)部門對申請上市的企業(yè)會進行一系列的審核,，這一過程需要耗盡大量時間成本,，采用“借殼”來實現(xiàn)上市可無需經(jīng)過證監(jiān)部門的審查，只需與殼方進行必要的交涉,，這樣便可使企業(yè)盡快實現(xiàn)上市,。

　　

（2）借殼上市的企業(yè)無需向會公開自己企業(yè)的各項指標，在一定程度上可以增強企業(yè)的隱蔽性,。通過主板直接上市的企業(yè)需要在上市前向會公布自己的各項指標,，包括盈利水平、資金數(shù)量等等,，而借殼上市無需如此,。

　　

（3）控制上市定價與價值，而并非由市場決定,。

　　

（4）允許在較后時間進行籌資,，定價較為明確。

 

借殼上市要借什么樣的殼

 

恒大此次成功收購A股上市房企嘉凱城,，除就是要通過借殼上市方式回歸A股,。那想要借殼上市，應(yīng)該找什么樣的殼來借呢,？

 

1,、市值大小

　　

殼公司的市值大小是評價殼好壞的首選標準。對于借殼而言,，目前主要的操作方式都是采用增量即發(fā)行股份購買資產(chǎn),。對于借殼方而言,，最大的成本在于借殼后權(quán)益被原有上市公司的分享與攤薄。與IPO的有對價攤薄不同,，借殼重組的股比攤薄是無償?shù)?，即為了獲取上市地位對上市公司原有股東的利益讓渡。

　　

借殼方重組后的股權(quán)比例取決于自身估值大小和上市公司市值,。通常而言,，借殼方資產(chǎn)體量即交易評估值客觀的，市場借殼的評估基本都是在8-12倍PE左右,，天下人皆知,。殼公司市值越小，重組后借殼方股東占比越高,，后續(xù)上市后分享市值財富越多,，股本融資空間也就越大。

　　

簡單舉例子,，某借殼企業(yè)利潤為2億元,，借殼估值為20億元。若殼市值為10億元采用增發(fā)方式借殼操作后,，借殼企業(yè)全體股東占比就是66.6%。若殼公司市值為30億元,，則重組完成后股比僅為40%,。若借殼資產(chǎn)后續(xù)資本市場能支撐30倍估值則重組后上市公司總市值為60億元，借殼后股比大小直接決定了借殼方重組后的市值財富是40億元還是24億元,。

　　

借殼上市后的股比是借殼方最為關(guān)心,，除非有兩種情況。要么借殼方是國有企業(yè),，完成上市是政治目標對股比不太財富;或者重組方后續(xù)有很大體量的資產(chǎn)可以二次注入增加股比,，即有后手。

　　

2,、股本大小

　　

在殼公司市值確定的前提下,，股本越小股價越高越好。比如同為10億元的公司,，1億股本10元股價要好于10億股本1元股價,。盡管從重組后股比及估值角度并無實質(zhì)影響。小股本意味著重組后每股收益高,，容易得到股東及監(jiān)管的認可,。想想啊重組后每股收益1元錢多靚麗啊，股價飛漲二級市場都喜笑顏開,。要是重組后每股收益5分錢,，股東通常也不會買賬,，基本上差不多都是上墳的心情。股東大會前要是股價再沒啥好表現(xiàn),，網(wǎng)絡(luò)表決給你把方案否了也非常有可能,。

　　

另外股本大小也決定后續(xù)資本運作的空間。小股本每股收益高對于后續(xù)經(jīng)營的壓力就會小,。而且后續(xù)發(fā)股融資空間也大,，尤其中國市場喜歡搞點啥高送配，玩法也多多,。剛才不是說了么,，殼公司好比是新娘子，小媳婦總是靚麗的,，大家都喜歡,，那些五大三粗有著鐵一般的腰腳的，就要遜色多了,。

　　

3,、殼是否干凈

　　

殼是否干凈有兩個層面的含義，首先是有沒有或有負債或者風險,，其次是能否順利實現(xiàn)剝離,。

　　

通常而言，殼公司準備放棄控制權(quán)接受被重組,，多是源于自身經(jīng)營困難,。需要借殼方來拯救危機局面。殼公司的或有負債風險也是必須要關(guān)注的,，擺在桌面的問題可以在決策前思量代價和解決方案,，就怕交易之前不知道的，明槍易躲暗箭難防就是這個意思,。好比娶媳婦,，這姑娘個子矮或者皮膚黑甚至有狐臭都能看見，決定是否接受考慮好,。最怕就是證領(lǐng)了洞房入了后,，發(fā)現(xiàn)有啥毛病那就搓火大了。

　　

總體而言,，近年來的上市公司或有風險問題不那么嚴重了,。主要是目前監(jiān)管也嚴格，像利用股東地位掏空上市公司的情況越來越少了,，殼公司總體還算干凈,。

　　

最干凈是央企重組下屬上市公司騰出來的殼，國企沒有為非作歹的內(nèi)在驅(qū)動,，同時也有強大的母公司作后盾,，或有負債的保證和凈殼剝離都沒啥大問題,。其次是經(jīng)過破產(chǎn)重組的殼，通過司法手段保證了或有負債的隔離與消滅,。另外就是次新殼,，我們通常說的新上市的類似中小板上市公司，還沒學會和來得及干啥壞事就不行了,。

　　

干凈的殼另外也指可以實現(xiàn)凈殼剝離的殼,。多數(shù)借殼方希望能夠拿到所謂無資產(chǎn)負債、無業(yè)務(wù)和無人員的“凈殼”,。凈殼不是個客觀的靜止狀態(tài),，是需要在交易中實現(xiàn)的。凈殼的難度主要在于債權(quán)人尤其金融債權(quán)人,，因為負債的轉(zhuǎn)移需要債權(quán)人同意,。通常而言負債在公眾公司比較安全，另外負債轉(zhuǎn)移在銀行屬于債務(wù)重組,，后來人不愿給前任擦屁股,，必須負債不會因為變動受損才可以。對于多數(shù)上市公司而言,，強大有實力的母公司是凈殼剝離的前提條件,，在實踐操作中能順利剝離成凈殼都不輕松，如何搞定債權(quán)人要看承債實力,。

　　

4,、能否遷址

　　

能否遷址也是借殼交易中借殼方非常關(guān)注的，盡管從投行角度而言,，公司的注冊地址沒那么重要。目前上市公司注冊地,、辦公司和核心資產(chǎn)所在地不在相同地域的非常多,。但是對于企業(yè)或者所在地政府而言，這是個臉面問題,。很多借殼企業(yè)受到當?shù)卣母鞣N支持,，市長非常希望能夠給當?shù)卦黾右患疑鲜泄咀鳛檎儭＝铓し接械囊矔⑾萝娏顮?，承諾借殼上市后遷址至當?shù)亍?/p>

　　

遷址這事可大可小但是比較煩人,。首先公司注冊地其實是公司章程規(guī)定的，經(jīng)過公司章程修改是可以遷址的,。但是操作實踐通常都需要上市公司所在地政府同意,，尤其越小政府越難纏。比如上市公司在北上廣,，遷址分分鐘就可以搞定,，上市公司多你不多少你不少,，隨便你折騰。但是若上市公司在老少邊窮那就困難了,，通常政府需要考慮很多問題,，諸如稅收、就業(yè)和領(lǐng)導政績,。本來上市公司就少再通過賣殼重組給干沒了,，領(lǐng)導臉上不好看，遷址也相對難些,。

　　

遷址這事比較煩是因為這事通常都要拿到交易中來談,，要求原有上市公司股東承諾，其實事后能否遷址誰也無法絕對拍胸脯,。有經(jīng)驗的投行都會擱置這個問題,，根據(jù)客觀情況來判斷后續(xù)遷址的可能，當然能提前跟當?shù)卣袦贤鞘亲詈玫?。不過,，政府也可能出爾反爾，關(guān)門打狗的事也是經(jīng)常有的,，要多個心眼才好,。

　　

5、其他因素

　　

除了以上的因素之外,，評價殼好壞的還有交易層面因素,，即上市公司或者原有股東的交易訴求。諸如原有股東是否有退出意愿,、是否需要支付殼費,、是否愿意承接上市公司資產(chǎn)業(yè)務(wù)等。當然也有非常個性化的評判標準,，比如有的重組方對交易所,、上市公司地域甚至是股票代碼都有喜好，比如喜歡帶個8的代號或者某公司代碼恰巧是自己女兒的生日等等,。

　　

理論上而言,，任何上市公司都可以成為殼公司。但是可以成為不等于適合成為,。借殼交易能夠識別殼好壞非常重要,，但是還是要考慮自身條件。最好的交易并非是找到最好的殼,，而是最為適合自己的交易,。